Bagaimana Forex terbentuk? Dari emas menuju kurs mengambang

Garis waktu: perubahan bertahap dalam aturan pertukaran mata uang

Tanggal membantu jika menunjukkan apa yang benar-benar berubah. Penangguhan konvertibilitas emas, pengambangan mata uang, dan pembukaan platform elektronik berkaitan dengan bagian pasar yang berbeda. Karena itu, tabel ini memuat keputusan mengenai sistem moneter bersama perubahan berikutnya dalam metode perdagangan. Paritas adalah nilai mata uang yang ditetapkan secara resmi; dalam kurs mengambang, harganya dapat menyesuaikan tanpa mempertahankan hubungan tetap tersebut.

Pertukaran mata uang lebih tua daripada Forex modern

Penjualan barang ke luar negeri mengharuskan penetapan mata uang pembayaran dan cara mengonversinya. Kebutuhan ini ada jauh sebelum layar EUR/USD. Namun, tidak setiap pertukaran koin sepanjang sejarah dapat disamakan dengan pasar yang tercakup dalam statistik bank sentral modern.

Koin memudahkan pembayaran tanpa menghilangkan persoalan penilaian

Koin awal Lydia dari abad ketujuh dan keenam SM terbuat dari elektrum, paduan emas dan perak. Penelitian numismatik terus memperjelas urutan dan penanggalannya; satu tanggal yang mudah diingat untuk “penemuan uang logam” tidak dapat menggambarkan seluruh prosesnya. Institut Arkeologi Austria [33] Cap dan berat yang ditentukan membantu mengenali uang, tetapi pertukaran koin berbeda tetap membutuhkan penilaian kandungan logam, keausan, dan penerimaan oleh pihak penerima. Menilai koin asing berbeda dari menghitung nominalnya.

Contoh hipotetis: dua koin memiliki nama mirip, tetapi koin pertama mengandung 5 gram perak dan koin kedua 4 gram. Jika dinilai hanya berdasarkan kandungan logam murni, lima koin kedua setara dengan empat koin pertama. Harga sebenarnya juga dapat memperhitungkan biaya pemeriksaan dan pertukaran. Perhitungan sederhana ini menunjukkan mengapa perantara perlu memahami karakteristik uang, bukan hanya namanya. Angka tersebut bukan spesifikasi koin Lydia maupun kurs historis. Konversi logam dan barang memberi konteks sejarah moneter; kita tidak menyebutnya pasar OTC modern.

Jaringan pedagang: memindahkan nilai tanpa mengangkut koin

Perdagangan jarak jauh membutuhkan cara membayar di kota lain tanpa membawa kantong uang yang sama. Dalam sistem pemindahan nilai tradisional seperti hawala, pengirim menyerahkan dana kepada perantara di satu negara, sedangkan perantara yang bekerja sama membayar nilai setara yang disepakati kepada penerima di negara lain. Penyelesaian antarperantara merupakan tahap terpisah. Uraian FinCEN juga menunjukkan hubungan jaringan ini dengan bank formal; jaringan tersebut tidak selalu merupakan “sistem yang hanya mengandalkan kepercayaan” tanpa perbankan. [34]

Wesel dagang menyediakan cara lain. Dokumen ini memerintahkan perantara tertentu untuk membayar penerima yang disebutkan, sering kali di tempat dan dalam mata uang berbeda. Dalam penelitiannya tentang bank Medici, Raymond de Roover mengutip register tahun 1455: cabang Roma harus membayar wesel yang diterbitkan di Firenze oleh perwakilan bank yang berwenang. Jumlah dan kurs penting, begitu pula keaslian perintah serta siapa yang boleh menerbitkannya. [35]

Model hipotetis memperlihatkan gabungan pembayaran, kredit, dan pertukaran: pedagang menyerahkan 100 unit mata uang A hari ini, dan dokumen menetapkan pembayaran 200 unit B setelah jangka waktu yang disepakati di kota lain. Pengirim mengetahui jumlah mendatang, tetapi masih menanggung risiko tidak dipenuhinya kewajiban. Pembayaran yang ditangguhkan dan dua mata uang menyerupai instrumen forward yang berkembang kemudian; keduanya tidak menjadikan wesel historis identik dengan kontrak forward atau futures modern. Parameter ini dibuat untuk contoh. Tanpa bukti dokumenter, kita tidak mengaitkan transaksi ini dengan pedagang atau cabang Medici tertentu.

Florin: mengapa pedagang memercayai koin tertentu

Firenze mulai mencetak florin emas pada 1252. Banca d’Italia menyatakan bahwa berat dan komposisinya dipertahankan selama sekitar tiga abad: 3,53 gram emas 24 karat. Kepercayaan terhadap kandungan logam dan peran perdagangan Firenze membantu koin ini digunakan dalam pembayaran Eropa. [40] Pedagang tidak harus menganggap semua koin sama andalnya hanya karena masing-masing memiliki nama mata uang. Standar yang dapat dikenali mengurangi sebagian biaya pemeriksaan, tetapi tidak menghapus risiko pemalsuan, pengangkutan, atau ketidakmampuan pihak lain membayar.

Amsterdam: membayar melalui pencatatan, bukan menyerahkan lebih banyak koin

Bank Amsterdam, yang didirikan pada 1609, awalnya menerima simpanan yang didukung koin emas dan perak serta menyelesaikan pembayaran melalui pemindahan antarrekening simpanan. Penelitian yang diterbitkan De Nederlandsche Bank mendokumentasikan perkembangan uang bank ini dan hilangnya kepercayaan kemudian akibat guncangan, pemberian kredit yang luas, serta kurangnya dukungan fiskal. [41] Penggunaan catatan memudahkan pembayaran, tetapi bergantung pada kredibilitas lembaga dan asetnya. Memindahkan nilai dari kantong uang ke buku besar tidak menghilangkan risiko: sumber risikonya berubah.

Dari tanda terima simpanan menuju uang kertas

Di Britania, uang kertas berkembang sebagian dari tanda terima yang diterbitkan pandai emas atas dana yang dipercayakan kepada mereka. Setelah Bank of England didirikan pada 1694, suratnya juga mengakui simpanan; surat tersebut berangsur menjadi uang kertas. Koleksi museumnya memuat potongan uang kertas bertanggal 18 Juni 1697 senilai £22. Bank of England [36] Ini adalah contoh Britania, bukan klaim bahwa uang kertas pertama di dunia berasal dari sana.

Objek kepercayaan berubah: penerima dokumen mengandalkan janji penerbit, bukan semata-mata logam dalam koin. Kertas memudahkan membawa nilai, tetapi mengharuskan penilaian apakah kewajiban akan dipenuhi. Perbedaan antara uang dan klaim terhadap lembaga ini muncul kembali dalam konvertibilitas emas dan penyelesaian antarbank. Media yang lebih ringan tidak menghapus risiko; tempat risiko itu harus diperiksa berubah.

Penukar uang zaman kuno dan penyelesaian antar pedagang berikutnya menjadi latar belakang di sini, bukan versi awal platform masa kini. Untuk memahami pasar modern, pertanyaan yang lebih penting menyangkut aturan: dapatkah uang dikonversi menjadi logam, siapa yang berjanji mempertahankan harganya, dan apa yang terjadi jika janji itu tidak dapat dipenuhi? Sejarah sistem moneter modern dimulai dari pertanyaan tersebut.

Standar emas: kurs konversi yang stabil memiliki biaya

Apa yang menghubungkan mata uang

Dalam sistem berbasis emas, satuan moneter setara dengan jumlah logam tertentu, dan konvertibilitas dimaksudkan untuk menopang hubungan itu. Jika kandungan emas dua mata uang ditentukan, kandungan tersebut juga menyiratkan kurs konversinya. Kurs tidak harus sepenuhnya tetap: pengangkutan emas, asuransi, dan biaya lain memungkinkan penyimpangan tertentu. Landasannya tetap berupa janji untuk menukar pada harga tetap. [2]

Perhitungan dengan satuan rekaan menggambarkan mekanismenya. Jika satu unit mata uang A setara dengan 2 gram emas dan satu unit B dengan 1 gram, paritasnya adalah 1 A = 2 B. Penyimpangan besar dapat mendorong peserta menukar uang menjadi emas dan memindahkan logam ke tempat yang dapat membeli lebih banyak barang dengannya. Pengangkutan dan asuransi menentukan biaya operasi tersebut. Ini contoh mekanisme, bukan kuotasi historis.

Britania memulihkan konvertibilitas pada 1821. Tanggal dalam garis waktu ini menyangkut sterling, bukan penerapan aturan identik secara serentak oleh semua negara. [1] Standar emas berkembang di berbagai negara dengan praktik bank sentral yang berbeda.

Kurs tetap mengharuskan perekonomian menyesuaikan dengan paritas. Ketika emas mengalir keluar, mempertahankan konvertibilitas dapat membutuhkan pengetatan kredit dan kenaikan suku bunga. Langkah ini dapat membantu mempertahankan cadangan, tetapi menghambat pembiayaan usaha. Karena itu, biaya kurs konversi tetap juga muncul dalam produksi dan kesempatan kerja. Stabilitas kurs tidak selalu berarti stabilitas ekonomi. [3]

1717, 1821, dan dasawarsa 1870-an menunjukkan tahap berbeda

Sebelum emas menjadi landasan internasional kurs, uang perak, uang emas, dan sistem bimetalik hidup berdampingan. Pada 1717, hubungan emas–perak yang ditetapkan Isaac Newton, kepala percetakan uang Inggris, mendorong koin perak keluar dari peredaran dan emas menjadi dominan dalam praktik. Ini bukan konferensi yang menetapkan standar global. Pemulihan konvertibilitas Britania pada 1821 merupakan tahap lain, sedangkan standar emas internasional baru matang pada dasawarsa 1870-an. Tinjauan sejarah Federal Reserve menjelaskan perbedaan ini. [37]

“Titik emas” adalah batas yang ditentukan biaya pengangkutan dan asuransi logam. Ketika harga mata uang cukup menyimpang dari paritas, peserta dapat membandingkan pertukaran biasa dengan memperoleh emas lalu mengirimkannya ke luar negeri. Perbandingan itu membutuhkan satuan berat dan kadar kemurnian yang identik. Membagi harga satu ons emas murni dengan harga satu ons paduan berbeda tanpa penyesuaian tidak sah. Kembalinya sterling secara historis pada 1925 menggunakan paritas sekitar USD 4,86 per GBP, tetapi mempertahankannya membutuhkan penyesuaian dengan kondisi ekonomi saat itu. [3]

Bagaimana arus keluar emas memengaruhi kredit dan kegiatan usaha

Dalam mekanisme pembayaran internasional yang disederhanakan, arus keluar logam membatasi sumber daya moneter suatu negara. Kredit yang lebih mahal atau lebih sulit diperoleh melemahkan pengeluaran, sedangkan penyesuaian harga dapat meningkatkan daya saing barang. Inilah logika mekanisme arus harga–logam, bukan janji bahwa setiap ketidakseimbangan perdagangan akan terkoreksi dengan cepat dan tanpa kesulitan. Dalam praktik, bank sentral memengaruhi prosesnya melalui suku bunga dan kebijakan kredit. Standar emas bukan mesin yang berjalan tanpa keputusan lembaga. [37]

Bayangkan perusahaan yang sepenuhnya hipotetis: persediaan barang jadinya tersedia, tetapi pembeli mengurangi pembelian dan banknya meminta bunga lebih tinggi untuk pembiayaan persediaan. Kurs konversi tetap mata uangnya tidak melindungi margin maupun pekerjaan. Perusahaan dapat memangkas produksi sebelum biaya yang lebih rendah memungkinkan penjualan kembali meningkat. Ini bukan kisah usaha abad kesembilan belas yang teridentifikasi. Contoh ini menggambarkan biaya penyesuaian riil, yang luput jika suatu sistem dinilai hanya dari stabilitas kurs.

Perang dan kegagalan kembali ke kondisi sebelumnya

Perang Dunia Pertama merusak aturan sebelum perang. Britania menangguhkan standar emas pada 1914; pemulihan pada 1925 memakai paritas sebelum perang. [2] Kembali ke harga lama tidak membalikkan perubahan tingkat harga atau daya saing. Mempertahankan paritas dapat membutuhkan penurunan harga dan biaya domestik yang menyakitkan. Penilaian historis Bank of England menguraikan beban penyesuaian terhadap upah dan harga. [3]

Pada September 1931, tekanan terhadap sterling dan cadangan mendorong Britania meninggalkan emas. [1] Pengalaman antarperang, termasuk devaluasi dan pembatasan perdagangan, kemudian memperkuat alasan untuk aturan internasional bersama. [4]

Genoa pada 1922: membangun kembali tidak harus menyalin sistem lama

Komisi keuangan konferensi Genoa pada 1922 merekomendasikan kerja sama bank sentral dan penghematan emas dengan menyimpan sebagian cadangan dalam saldo valuta asing. Programnya memperbolehkan, antara lain, saldo bank, wesel, dan surat berharga jangka pendek di negara peserta lain. Kembali ke emas tidak harus berarti memulihkan paritas lama: keputusan itu harus bergantung pada kondisi ekonomi. Resolusinya dicetak dalam Federal Reserve Bulletin pada Juni 1922. [43] Dalam pengaturan ini, kepercayaan terhadap cadangan juga bergantung pada mata uang dan aset negara lain, bukan hanya batang emas di brankas domestik.

Bretton Woods: dolar menghubungkan mata uang dengan emas

Apa yang disepakati pada 1944

Pada Juli 1944, delegasi dari 44 negara bertemu di Bretton Woods. Mereka ingin membangun kembali perdagangan dan pembayaran internasional tanpa kembali ke devaluasi kompetitif dan pembatasan antarperang. Pertemuan ini meletakkan landasan Dana Moneter Internasional (IMF) serta Bank Internasional untuk Rekonstruksi dan Pembangunan (IBRD), yang menjadi bagian Grup Bank Dunia. IMF akan mendukung kerja sama moneter dan membantu negara yang kesulitan neraca pembayaran; IBRD menangani rekonstruksi dan pembangunan. [4]

Sistem ini menggunakan paritas tetap yang dapat disesuaikan. Paritas adalah nilai mata uang yang ditetapkan secara resmi. Dalam praktik, sebagian besar mata uang dikaitkan dengan dolar, sedangkan AS mempertahankan konvertibilitas resminya menjadi emas pada USD 35 per ons troy. Hak konversi berlaku bagi otoritas moneter asing, bukan setiap pemegang uang kertas. [6]

Ini bukan janji kurs tidak berubah selamanya. Sistem memperbolehkan penyesuaian dalam keadaan khusus, bukan pembentukan harga harian secara bebas. [6]

Keynes dan White: siapa yang harus menanggung biaya ketidakseimbangan?

Dua usulan bersaing sebelum konferensi. Dari pihak Britania, John Maynard Keynes mengusulkan uni kliring internasional dan satuan penyelesaian bernama bancor. Negara dengan defisit terus-menerus maupun negara surplus akan didorong menyesuaikan diri. Harry Dexter White dari Departemen Keuangan AS menginginkan dana berbasis kontribusi negara dan pinjaman dalam mata uang nasional. Pengaturan yang diadopsi lebih dekat dengan rencana White, meskipun memuat beberapa usulan Britania. IMF [29]

Perselisihan ini menyangkut pembiayaan dan tanggung jawab, bukan hanya nama lembaga. Negara yang kekurangan valuta untuk pembayaran dapat mengurangi impor dan permintaan, mencari pembiayaan, atau mengubah kursnya. Jika semua penyesuaian dibebankan kepada negara defisit, negara surplus memiliki lebih sedikit alasan untuk mengubah kebijakannya sendiri. Ini menjelaskan mengapa perancangan uang internasional sejak awal menggabungkan ekonomi dan perundingan politik. Bancor tetap berupa usulan; bukan mata uang yang digunakan pasar Forex berikutnya. [29]

Apa yang dilakukan bank sentral ketika kurs tertekan

Misalkan pada paritas tetap, importir membutuhkan lebih banyak dolar daripada yang disediakan eksportir dan penjual lain. Tanpa intervensi, dolar akan menjadi lebih mahal dalam mata uang domestik. Bank sentral dapat menjual sebagian cadangan dolar dan membeli mata uangnya sendiri untuk menjaga kurs dalam batas yang diizinkan; dalam tekanan sebaliknya, bank membeli dolar. Ini uraian sederhana tentang pertahanan paritas, bukan gambaran suatu hari atau negara tertentu.

Intervensi memberi waktu, tetapi ketidakseimbangan yang menetap membutuhkan langkah tambahan. Cadangan dan pembiayaan yang tersedia penting. Di sinilah bantuan IMF untuk kesulitan neraca pembayaran sementara—penyelesaian dengan bagian dunia lainnya—berperan. Perubahan kondisi yang lebih mendalam dapat membenarkan penyesuaian paritas. Pengaturan ini dimaksudkan untuk membatasi gangguan pembayaran mendadak sekaligus pelemahan mata uang kompetitif yang merugikan negara tetangga. [4]

Dari rekonstruksi dan kekurangan dolar menuju konvertibilitas

Rancangan 1944 tidak langsung menyediakan pertukaran mata uang tanpa batas di Eropa pascaperang. Negara membutuhkan dolar untuk mengimpor pangan, energi, dan peralatan sambil mempertahankan pengendalian devisa. Federal Reserve History menyebut 1958 sebagai awal beroperasinya sistem setelah pengendalian transaksi rekening berjalan dihapus. Ini tidak berarti pergerakan modal tanpa batas. [38]

Sudut pandangnya berubah: masalah awal adalah kekurangan mata uang untuk pembayaran; kemudian, klaim dolar yang meningkat menimbulkan keraguan atas dukungan emasnya. Dolar juga dapat sampai ke luar negeri melalui investasi AS, sehingga seluruh neraca pembayaran tidak boleh direduksi menjadi neraca perdagangan saja. Sistem memperluas kemungkinan pembayaran, sekaligus mengharuskan kebijakan domestik AS diselaraskan dengan peran dolar dalam cadangan negara lain. [38]

Mengapa mempertahankan janji menjadi lebih sulit

Dunia membutuhkan dolar untuk pembayaran dan cadangan. Arus keluar dolar dari AS memenuhi kebutuhan tersebut sekaligus meningkatkan klaim asing yang berpotensi dikonversi menjadi emas Amerika. Jika dolar terakumulasi lebih cepat daripada dukungan yang dapat dipercaya, kekhawatiran bahwa janji konversi tidak dapat dipertahankan meningkat. Ketegangan ini disebut dilema Triffin. [6]

Defisit neraca pembayaran dan inflasi AS memperburuk masalah. Pada harga emas tetap, bank sentral asing memiliki insentif menukar dolar sebelum kondisi berubah. Semakin banyak lembaga melakukannya, pertahanan sistem semakin lemah. Janji harga emas tetap pun mulai merusak kepercayaan terhadap pengaturan itu sendiri. [7]

Persoalan ini menyangkut sistem cadangan bersama, bukan dua harga terpisah. Pemegang dolar asing menganggap janji AS akan tetap dapat dipercaya meski pemegang lain meminta emas. Karena itu, antisipasi perubahan paritas mendatang dapat mempercepat permintaan konversi. Kepercayaan melemah tepat ketika paling dibutuhkan untuk membatasi arus keluar emas. [6]

Pasar eurodolar—simpanan dolar pada bank di luar AS—juga meluas dan berkembang di London sejak dasawarsa 1950-an. [8] Namanya tidak berhubungan dengan euro yang muncul kemudian. Dolar dapat beredar di luar sistem perbankan Amerika, sehingga pengelolaan likuiditas internasional menjadi lebih rumit.

1971 dan 1973: dua perubahan berbeda

Pada 15 Agustus 1971, Richard Nixon mengumumkan penangguhan konversi dolar menjadi emas bagi otoritas moneter asing. Janji utama sistem hilang. [6] Namun, tidak semua paritas mata uang dihapus hari itu.

Pada Desember 1971, Kesepakatan Smithsonian berusaha menyelamatkan sistem dengan mengubah kurs konversi resmi dan memperlebar rentang fluktuasi. Negara mencari kurs baru yang sesuai dengan penutupan “jendela emas” AS. Ini tidak memulihkan kepercayaan bahwa paritas akan bertahan. [7]

Apa yang diubah paritas emas baru

Di Smithsonian, harga resmi emas disepakati naik dari $35 menjadi $38 per ons. Pada paritas yang sama itu, satu dolar pun mewakili lebih sedikit emas: 1/38, bukan 1/35 ons. Ini tidak memulihkan konversi dolar menjadi emas tanpa batas. Perubahan paritas dimaksudkan untuk membantu penyesuaian kurs setelah konvertibilitas ditangguhkan. Tekanan berikutnya menunjukkan bahwa angka baru tidak cukup jika peserta memperkirakan aturan akan berubah lagi. Federal Reserve History [7]

Sepanjang 1972, arus masuk mendorong mata uang Eropa mendekati batas atas rentangnya. Bank sentralnya membeli dolar untuk mempertahankan kurs, sehingga likuiditas domestik meningkat dan pengendalian inflasi menjadi lebih rumit. Setelah devaluasi dolar berikutnya pada Februari 1973, tekanan kembali muncul; pada Maret, mata uang utama mulai mengambang terhadap dolar. Perubahan harga resmi sekali lagi tidak menyelesaikan masalah kredibilitas pengaturan secara keseluruhan. [7]

Penangguhan konvertibilitas pada 1971 dan pengambangan kurs pada 1973 merupakan peristiwa terpisah. Konversi resmi dolar/emas ditangguhkan pada 1971; pertahanan paritas mata uang utama runtuh pada 1973. Kurs mengambang berarti mata uang tidak dipertahankan dalam rentang yang ditentukan di sekitar paritas resmi.

Letak penyesuaian berubah. Sebelumnya, tekanan dapat menyebabkan hilangnya cadangan dan keputusan devaluasi. Dalam kurs mengambang, harga mata uang mengambil peran penyesuaian lebih besar. Risiko kurs tidak hilang; usaha dan lembaga perlu lebih sering memperhitungkannya dalam pembayaran. Peran Forex dalam perekonomian menjelaskan fungsi lindung nilai.

Jamaika: hukum menyesuaikan dengan sistem yang berubah

Kesepakatan pada 1976, mulai berlaku pada 1978

Komite Interim IMF bertemu di Kingston pada 7–8 Januari 1976 dan menyepakati arah reformasi kurs serta emas. [9] Amendemen Kedua Anggaran Dasar mulai berlaku pada 1 April 1978. [5] Keduanya tanggal terpisah: kesepakatan politik lebih dahulu, kemudian aturan yang berlaku.

Pasal IV baru memperbolehkan pilihan pengaturan, termasuk kurs mengambang dan kaitan dengan mata uang lain, tetapi melarang penilaian berdasarkan emas. IMF mendapat tanggung jawab mengawasi kebijakan kurs anggota. [10] Jamaika tidak mewajibkan setiap negara mengambangkan mata uang. Karena itu, kurs tetap, rentang kurs, dan pengaturan terkelola lainnya tetap dimungkinkan.

Perubahan ini mengakui kenyataan yang lebih dahulu terbentuk. Mata uang utama sudah mengambang sejak 1973, sedangkan aturan internasional resmi masih mencerminkan tatanan lama. Setelah reformasi, janji menukar uang dengan jumlah emas tertentu tidak lagi menentukan nilainya. Kredibilitas kebijakan ekonomi dan lembaga menjadi lebih penting, sementara negara tetap memiliki pilihan pengaturan. Aturan hukum dan perdagangan sehari-hari pun berubah pada waktu berbeda. [10]

Kontrak berjangka mata uang: risiko kurs juga mencapai bursa

Pada 16 Mei 1972, CME meluncurkan kontrak berjangka atas tujuh mata uang melalui International Monetary Market (IMM). [11] Ini mendahului pengambangan mata uang utama. Ketidakpastian kurs sudah membuat kesepakatan mengenai pertukaran mendatang semakin penting.

Kontrak futures adalah perjanjian bursa standar dengan ukuran dan aturan penyelesaian tertentu. Peserta dapat membuat kontrak yang sebanding. Ini tidak mengubah seluruh Forex menjadi satu bursa. Perdagangan OTC dan instrumen valuta di bursa berkembang berdampingan. Tempat keduanya dalam peta pasar dijelaskan dalam pelajaran tentang definisi Forex.

Inovasinya terutama berupa perjanjian mengenai kurs mendatang yang dapat diulang dan tersedia di bursa. Kontrak seragam membantu mempertemukan peserta dengan kebutuhan berlawanan, sedangkan perjanjian OTC memungkinkan penyesuaian dengan jumlah dan tanggal pembayaran tertentu. Keduanya merupakan cara mengatur kewajiban. Perluasan penawaran bursa menanggapi risiko mata uang yang juga ada ketika negara masih berusaha mempertahankan paritas. [11]

Mengapa kurs mendatang menarik perhatian Chicago

Leo Melamed, yang memimpin CME, mengenali permintaan akan instrumen yang memindahkan risiko perubahan kurs. Milton Friedman menyusun argumentasi untuk kontrak berjangka mata uang pada 1971. Kisah Melamed menggambarkan proyek ini sebagai tanggapan terhadap perubahan sistem moneter dan kebutuhan lindung nilai, bukan penemuan pertukaran mata uang itu sendiri. CME, kisah Melamed [30]

Standar kontrak yang dapat diulang mempertemukan peserta dengan tujuan berbeda. Perusahaan dapat melindungi pembayaran mendatang, sementara pihak lain menerima risiko dengan harapan untung. Kedua pihak tidak membutuhkan kebutuhan ekonomi yang identik. Forward bank tetap berguna untuk menyesuaikan jumlah dan tanggal; futures menawarkan kontrak seragam, perdagangan melalui sistem bursa, dan kliring terpusat. Kontrak mata uang di bursa merupakan pengaturan organisasi baru di samping pasar OTC yang sudah ada.

Globex: membawa kontrak bursa ke perdagangan elektronik

CME meluncurkan platform Globex pada 25 Juni 1992. Ini mengembangkan perdagangan elektronik untuk futures dan opsi di bursa. Globex tidak mengubah setiap transaksi OTC dealer menjadi satu buku pesanan. Di kedua segmen, layar dapat membantu pengguna menemukan harga dan mengirim pesanan, tetapi standar kontrak, akses, dan pengaturan penyelesaian tetap berbeda. Karena itu, tahun peluncuran Globex, Reuters Matching, dan EBS yang berdekatan tidak menyiratkan satu infrastruktur bersama atau perjanjian identik. CME [11]

Plaza dan Louvre: otoritas tetap memengaruhi kurs mengambang

1985: mengapa negara menginginkan dolar lebih lemah

Pada awal dasawarsa 1980-an, dolar yang tinggi dan ketidakseimbangan perdagangan menimbulkan ketegangan yang meningkat. AS mengalami defisit, sedangkan Jepang dan Jerman Barat memiliki surplus perdagangan besar dengan AS. Tekanan untuk membatasi impor meningkat di Washington. Menteri Keuangan James Baker mengupayakan perubahan kebijakan terkoordinasi, bukan menyerahkan masalah kepada kurs saja. Namun, dolar sudah mulai melemah pada Februari 1985, berbulan-bulan sebelum kesepakatan—fakta penting saat menilai dampaknya. [22]

Pada 22 September 1985, perwakilan G5 dari AS, Jepang, Jerman Barat, Prancis, dan Britania bertemu di Plaza Hotel, New York. Mereka sepakat mendukung apresiasi teratur mata uang utama terhadap dolar. Bank sentral melakukan intervensi bersama; otoritas AS menjual dolar dan membeli mark serta yen. [12] [22]

Mekanismenya memiliki dua bagian. Penjualan dolar mengubah penawaran pasar saat itu, dan pernyataan bersama memberi sinyal arah yang siap didukung otoritas. Pembelian valuta asing dengan dolar adalah intervensi untuk melemahkan mata uang AS. [24] Respons peserta juga bergantung pada penilaian apakah pengumuman selaras dengan kebijakan ekonomi mendatang.

1987: dari pelemahan menuju stabilisasi

Depresiasi dolar lebih lanjut mengubah kekhawatiran: pergerakan kurs berlebihan dapat menghambat pertumbuhan dan penyesuaian ekonomi. Kesepakatan Louvre, yang disepakati di Paris pada 22 Februari 1987 oleh negara G5 dan Kanada, mengupayakan stabilitas lebih besar di sekitar tingkat saat itu. Kesepakatan juga memuat komitmen kebijakan ekonomi: Jepang dan Jerman Barat akan mendorong permintaan domestik, sementara AS akan mengurangi defisit anggaran. [12] [22]

Dengan demikian, kedua pertemuan memiliki tujuan berbeda. Plaza mendukung pelemahan dolar; Louvre berusaha menahan perubahan besar lebih lanjut. Stabilisasi tidak terbukti menjadi janji kurs tetap yang bertahan lama. Dalam penilaian Direktur Pelaksana IMF pada 1995, keberhasilan Plaza juga bergantung pada kesesuaian kebijakan dan kondisi ekonomi dengan dolar lebih rendah; kesulitan Louvre kemudian mengungkap kelemahan deklarasi tanpa dukungan kebijakan yang cukup. [23]

Episode ini menunjukkan pengaruh, bukan kemampuan menetapkan harga apa pun secara permanen. Seluruh penurunan dolar tidak dapat dikaitkan dengan satu pernyataan atau jumlah intervensi: arahnya sudah ada sebelum Plaza, sementara suku bunga dan kebijakan juga berubah sesudahnya. Bank sentral dalam Forex mengembangkan perbedaan antara pengaruh dan kendali.

Pengalaman Eropa: dari mempertahankan kurs menuju berbagi mata uang

Rentang kurs Eropa tidak dimulai pada 1992

Negara Eropa berusaha membatasi fluktuasi antarmata uangnya sebelum euro diperkenalkan. “Ular mata uang” berusaha mempersempit rentang kurs; Dana Kerja Sama Moneter Eropa, yang dibentuk pada 1973, mendukung intervensi, pembiayaan jangka pendek, dan penyelesaian antarbank sentral. Sejak 1979, Sistem Moneter Eropa dan satuan pembukuan ECU beroperasi. ECB [42] Ini merupakan pengaturan antarnegara yang tetap memiliki mata uang sendiri, bukan mata uang bersama masa kini. Karena itu, krisis pertahanan kurs sterling pada 1992 dan adopsi euro berikutnya oleh sebagian negara menyangkut pengaturan berbeda yang berurutan.

Pada 16 September 1992, Britania meninggalkan Mekanisme Kurs Eropa (ERM). Kenaikan suku bunga dan intervensi gagal mempertahankan sterling pada batas bawah rentang yang diizinkan. Bank of England menguraikan penarikan diri sebagai penghentian pertahanan kurs setelah biayanya terlalu tinggi. [1] Mempertahankan kurs menjadi lebih mahal daripada yang bersedia diterima otoritas.

Mengapa pertahanan sterling pada 1992 lebih dari pertarungan dengan satu spekulan

Mempertahankan mata uang dalam rentang membutuhkan dukungan kebijakan ekonomi dan cadangan yang tersedia terhadap janji tersebut. Membeli sterling dengan valuta cadangan dapat melawan tekanan jual, sedangkan bunga lebih tinggi dapat menaikkan biaya posisi yang melawannya. Setiap tindakan memiliki biaya: cadangan menyusut atau rumah tangga dan usaha domestik menghadapi pembiayaan lebih mahal. Kemampuan bank sentral melakukan intervensi tidak berarti intervensi dapat diulang tanpa batas.

Peristiwa 16 September 1992 menunjukkan konflik ini. Pertahanan sterling gagal menjaga kurs yang disepakati, dan otoritas keluar dari ERM. [1] Tindakan investor memperbesar tekanan, tetapi kisah yang dibatasi pada nama satu manajer dana mengabaikan mekanisme kebijakan dan cadangan. Bagi pemula, memahami mengapa ekspektasi perubahan aturan mendorong banyak peserta membuat transaksi serupa lebih penting daripada menghafal ukuran posisi atau laba dana yang belum terverifikasi.

Euro diperkenalkan pada 1 Januari 1999, awalnya untuk penyelesaian transaksi dan pembukuan. Uang kertas dan koin mulai beredar pada 1 Januari 2002. [13] Di antara peserta uni moneter, kurs konversi yang tidak dapat dibatalkan menuju mata uang bersama menggantikan kebutuhan menetapkan kurs mata uang nasional yang berfluktuasi setiap hari. Pasar untuk menukar euro menjadi dolar, yen, dan mata uang lain tetap diperlukan.

Asia pada 1997: kurs dan mata uang utang

Pada 2 Juli 1997, Thailand berhenti mempertahankan kaitan baht sebelumnya dan membiarkan kursnya berubah. Krisis meluas ke perekonomian lain di kawasan, termasuk Indonesia dan Korea Selatan. Ini bukan semata-mata kisah “spekulan melawan bank sentral”: kelemahan sistem keuangan, pembiayaan asing jangka pendek, dan kewajiban valuta asing tanpa lindung nilai berperan penting. IMF [31] menguraikan kronologi dan mekanismenya.

Model sederhana menggambarkan satu saluran dampaknya. Perusahaan memperoleh pendapatan dalam mata uang lokal, tetapi harus membayar kembali USD 100.000. Pada kurs asumsi 25 unit lokal per dolar, perusahaan membutuhkan 2.500.000 unit. Pada 40 per dolar, kewajiban setara dengan 4.000.000 unit—60% lebih banyak. Jumlah utang USD tidak berubah. Kurs tersebut dibuat untuk contoh, bukan pengamatan historis baht; bunga dan lindung nilai tidak diperhitungkan.

Karena itu, depresiasi dapat melemahkan neraca peminjam tepat ketika pendanaan asing lebih sulit diperpanjang. Ini berbeda dari kenaikan harga barang impor, meskipun keduanya dapat terjadi bersama. Pengalaman Asia menambahkan pertanyaan lain dalam sejarah kurs: dalam mata uang apa pemerintah, bank, dan usaha memperoleh pembiayaan? Memilih kurs mengambang saja tidak menghapus ketidakcocokan yang sudah ada.

Dari telepon ke layar, lalu ke internet

Perdagangan elektronik berkembang bertahap. Reuters Monitor, yang diperkenalkan pada 1973, menyediakan informasi kuotasi kepada pelanggan. [14] Reuters Dealing System, yang diperkenalkan pada 1981, memudahkan komunikasi elektronik antardealer yang menyepakati transaksi. [15] Menampilkan harga dan menemukan pihak lawan secara otomatis merupakan fungsi berbeda.

Pencocokan elektronik meluas pada dasawarsa 1990-an. EBS diluncurkan pada September 1993; Reuters Dealing 2000-2 sudah memperkenalkan fungsi serupa sebelumnya. [16] Organisasi perdagangan antarbank berubah, tetapi perjanjian, hubungan kredit, dan perbedaan antarplatform tetap ada.

Perubahan paling jelas terlihat dari tugas yang berurutan. Pertama, layar membantu mengenali harga yang dikuotasikan pihak lain. Berikutnya, layar memungkinkan komunikasi dengan dealer tertentu tanpa panggilan telepon. Baru sistem pencocokan mengambil alih pencarian syarat beli dan jual yang sesuai. Reuters Dealing 2000-2 diluncurkan pada April 1992 dan EBS pada September 1993. Penelitian sejarah BIS menyatakan bahwa perdagangan elektronik antarbank awalnya berkembang lebih cepat daripada perdagangan elektronik bank dengan nasabah. [16]

Dealer dapat menilai harga dan menemukan pihak lawan lebih cepat. Platform tetap harus memperhitungkan dengan siapa peserta dapat bertransaksi. Teknologi memudahkan kontak dan perbandingan, tetapi tidak otomatis menciptakan satu bursa universal untuk semua bank dan mata uang. Tanggal peluncuran menggambarkan tahapan, bukan “digitalisasi Forex” yang terjadi sekali saja.

Internet kemudian memperluas akses individu ke perdagangan elektronik. Uraian BIS tahun 2010 mendokumentasikan perantara yang melayani segmen ini secara daring. [17] Tidak ada satu tanggal ketika semua Forex ritel tersedia secara global: negara, teknologi, dan produk berpengaruh. Akses ke platform tidak berarti akses ke produk yang sama seperti di bank. Pelajaran pertama menjelaskan pertukaran mata uang dibandingkan CFD; artikel berikutnya menjelaskan proses transaksi masa kini.

BIS menjelaskan peran ritel penting para perantara daring baru: mereka mengumpulkan kuotasi bank dan menyediakan aksesnya bagi nasabah lebih kecil. Sebagian bertindak sebagai perantara, sebagian sebagai pihak lawan kontrak, dan sebagian menggabungkan kedua fungsi. [17] Internet menurunkan hambatan informasi dan pengiriman pesanan, tetapi tidak menghapus perantara atau perbedaan kontrak. Sejarah akses platform dan sejarah produk perlu dibaca bersama.

Polandia: pengendalian devisa, konvertibilitas, dan kurs mengambang

Pada era komunis di Polandia, transaksi mata uang tunduk pada pengendalian devisa. Undang-Undang 28 Maret 1952 mewajibkan izin untuk kegiatan tertentu yang melibatkan aset valuta asing, termasuk perdagangan dan pemindahan. [21] Memiliki uang asing, menukarnya secara legal, dan bebas mengirimkannya ke luar negeri merupakan hal berbeda. Kurs konversi resmi bukan bukti pasar yang berfungsi bebas. Polandia menjadi contoh nasional khusus di sini, bukan kronologi yang berlaku bagi negara lain.

1989–1991: pertukaran legal dan stabilisasi

Perubahan tidak dimulai dengan redenominasi. Undang-Undang Devisa 15 Februari 1989, yang berlaku sejak 15 Maret, memperbolehkan pihak domestik menjalankan tempat pembelian/penjualan mata uang dengan izin Narodowy Bank Polski (NBP), bank sentral Polandia. Harga di tempat penukaran tersebut dapat disepakati antara pembeli dan penjual. Ini memberikan landasan hukum bagi biro penukaran dalam kondisi baru dan menggambarkan perbedaan kurs resmi dengan harga transaksi. [25]

Sejak awal 1990, program stabilisasi menggabungkan konvertibilitas internal dengan kurs dolar tetap. Konvertibilitas internal mencakup banyak kegiatan internasional berjalan, terutama akses valuta untuk penyelesaian eksternal; arus modal tetap dibatasi secara administratif. [26] Amendemen Undang-Undang Devisa 28 Desember 1989 berlaku pada 1 Januari 1990. [28] Pembukaan berlangsung bertahap, dengan aturan terpisah bagi pembayaran perdagangan dan pergerakan modal.

Pada 1 Januari 1990, kurs ditetapkan pada 9.500 zloty lama per dolar. Kurs ini akan menjadi acuan antiinflasi yang terlihat jelas: peserta mengetahui konversi resmi, alih-alih memperkirakan perubahan berulang. Namun, perbedaan inflasi Polandia dan mitra dagang yang terus bertahan mempersulit daya saing. Pada Mei 1991, zloty dikaitkan dengan keranjang lima mata uang; pada Oktober, perubahan paritas bertahap yang diumumkan sebelumnya diperkenalkan. [27]

Mengapa konversi tetap saja tidak cukup? Dalam model sederhana, produsen menaikkan harga dari 100 menjadi 120 zloty, sedangkan kurs tetap 10 zloty per dolar. Harga produk bagi pembeli luar negeri naik dari USD 10 menjadi USD 12. Kurs nominal tidak berubah, tetapi harga relatif berubah. Ini perhitungan yang dibuat untuk contoh, bukan harga historis atau kuotasi zloty; tujuannya menjelaskan potensi ketegangan antara kurs stabil dan biaya domestik yang meningkat.

Paritas merangkak dan rentang yang melebar bertahap

Paritas “merangkak” menggerakkan acuan resmi mengikuti aturan yang diumumkan sebelumnya. Ini berbeda dari kurs yang bebas berubah pada setiap transaksi. Rentang merangkak menambahkan kisaran tempat harga pasar dapat berfluktuasi. Rentang lebih lebar memberi pasar lebih banyak ruang. Tahap reformasi Polandia yang berurutan menggambarkan perbedaan ini. [27]

1995: dua perubahan penting, tanpa kurs mengambang penuh

Pada 1 Januari 1995, redenominasi mengganti 10.000 zloty lama dengan satu zloty baru. Harga, upah, tabungan, dan kewajiban dikonversi sesuai rasio tersebut. [18] Misalnya, harga 100.000 zloty lama menjadi 10 zloty baru. Redenominasi mengubah cara menyatakan jumlah, tanpa dengan sendirinya menaikkan daya beli.

IMF mengumumkan bahwa Polandia menerima kewajiban Pasal VIII yang berlaku sejak 1 Juni 1995, setelah penghapusan pembatasan pembayaran untuk transaksi internasional berjalan. [19] Ini mencakup penyelesaian perdagangan dan jasa; bukan kebebasan seketika untuk setiap arus modal.

Pengaturan kurs berubah secara terpisah. Sejak 16 Mei 1995, zloty dapat bergerak dalam ±7% dari paritas yang masih merangkak; batasnya diperlebar kemudian. Peralihan dari satu acuan resmi ke rentang lebih luas memberi peserta pasar pengaruh lebih besar terhadap harga. [27]

1998–2000: tahap akhir perubahan aturan

Pada akhir dasawarsa 1990-an, rentang lebih lebar dan intervensi lebih kecil memberikan kebebasan lebih besar kepada kurs aktual sebelum pengambangan resmi. Transaksi devisa juga diliberalisasi. Undang-undang baru yang berlaku pada 1999 menghapus aturan konvertibilitas internal yang tersisa, meskipun beberapa pembatasan arus modal jangka pendek tetap ada. [26] Karena itu, istilah “dapat dikonversi” selalu memerlukan cakupan dan tanggal.

Polandia mengadopsi kurs mengambang pada 12 April 2000. [20] Ini tahap terpisah berikutnya. Konvertibilitas menjawab pembayaran dan penukaran apa yang diizinkan; rezim kurs menentukan bagaimana harga mata uang terbentuk; redenominasi menetapkan satuan untuk menyatakan jumlah. Mencampurkan ketiganya menimbulkan kesan keliru bahwa zloty sudah mengambang bebas pada Januari 1995.

Jalan Polandia menunjukkan tiga proses sejajar. Usaha dan rumah tangga berangsur memperoleh akses penukaran dan pembayaran legal; reformasi moneter mempersingkat penulisan jumlah; otoritas secara bertahap memberi pasar pengaruh lebih besar dalam penetapan harga. Perubahan ini dapat berlangsung pada waktu berbeda, sehingga seluruh transformasi tidak dapat dijelaskan oleh satu tanggal “lahirnya Forex Polandia”.

Apa yang dijelaskan sejarah ini tentang pasar masa kini

Trinitas mustahil: tiga tujuan yang memerlukan pilihan

Sejarah berulang kali memperlihatkan ketegangan antara kurs tetap, pergerakan modal bebas, dan kebijakan moneter independen. Dengan modal yang sepenuhnya bergerak bebas, ketiganya tidak dapat dipertahankan sekaligus. Bunga domestik lebih tinggi atau lebih rendah mendorong perpindahan dana, sementara pertahanan kurs yang tidak berubah membatasi kebebasan mempertahankan bunga tersebut. Inilah “trinitas mustahil”, atau trilema. IMF [32]

Kerangka ini membantu membandingkan standar emas, pengendalian modal pascaperang, dan kurs mengambang berikutnya. Pengaturan nyata memiliki tingkat antara: rentang kurs, intervensi, dan pembatasan arus parsial. Kurs mengambang memberi kebijakan domestik lebih banyak ruang, tetapi tidak mengisolasi ekonomi dari kondisi pembiayaan global. Pengamatan ketegangan saja juga tidak dapat menentukan tanggal krisis. Trilema merupakan kerangka memahami batasan, bukan sinyal perdagangan. [32]

Apa yang berubah di antara sistem

Peralihan antara pengaturan tersebut bukan perjalanan dari sistem “buruk” ke sistem “baik”. Masing-masing menetapkan persyaratan dan membagi biaya secara berbeda. Kurs stabil dapat memudahkan perencanaan pembayaran, tetapi membutuhkan kondisi ekonomi yang selaras agar dapat dipertahankan. Kurs mengambang dapat membantu penyesuaian, sekaligus meningkatkan ketidakpastian jumlah mendatang dalam mata uang domestik. Sejarah memperlihatkan pertukaran manfaat dan biaya ini, bukan menjanjikan solusi tanpa risiko.

Mengapa perdebatan mata uang cadangan kembali setelah konvertibilitas emas berakhir

Penutupan jendela emas menghapus janji khusus untuk menukar dolar menjadi logam, tetapi persoalan menyelaraskan kebutuhan global dengan kebijakan negara penerbit tetap ada. Dalam esai bertanggal 23 Maret 2009, Zhou Xiaochuan mengusulkan peran lebih besar bagi Hak Penarikan Khusus IMF, atau SDR, sebagai aset cadangan supranasional. Ini usulan reformasi, bukan pengumuman mata uang baru pengganti dolar. [39]

Pada tahun itu, Mark Carney dari Bank of Canada menekankan bahwa mengganti aset cadangan saja tidak akan menyelesaikan penyesuaian asimetris antara negara defisit dan surplus. [39] Hal ini menghubungkan perdebatan berikutnya dengan perselisihan Keynes dan White: nama uang hanya sebagian persoalan; aturan pembiayaan, likuiditas aset, dan pembagian biaya penyesuaian juga penting. Namun, kita tidak menyamakan ketegangan masa kini dengan risiko lama seputar konversi pada USD 35 per ons. Sebagian pertanyaannya serupa, sementara kewajiban spesifiknya berbeda.

Setiap sistem mengalihkan biaya penyesuaian

Standar emas mengharuskan pertahanan konvertibilitas logam. Bretton Woods mengaitkan mata uang dengan dolar dan dolar dengan janji konversi emas resmi. Setelah paritas runtuh, perubahan kurs menyerap lebih banyak penyesuaian. Perdagangan elektronik kemudian mempercepat pertukaran informasi dan pembuatan kontrak tanpa menghilangkan alasan peserta membutuhkan mata uang.

Likuiditas dan akses masa kini merupakan hasil perkembangan ini. Namun, angka rinci memiliki makna dan metodologi tersendiri, yang dijelaskan dalam ukuran pasar. Artikel berikutnya beralih dari sejarah menuju cara harga terbentuk dan transaksi berlangsung masa kini.