Informes COT – qué muestran las posiciones de los grandes participantes en el forex

El informe Commitment of Traders es el resumen público semanal más importante de las posiciones agregadas de los grandes participantes en el mercado de futuros. Mide una porción estrecha del mercado de divisas y, además, describe un estado con tres días de antigüedad respecto a la publicación del viernes – y casi seis días si se cuenta hasta la primera sesión completa del lunes – y clasifica a los participantes según el tipo de su negocio, no según el propósito de una posición individual. Su valor analítico procede de que se sabe exactamente que se esta midiendo: que informe, en que variante, de que día, en que contrato y bajo que convención de cotización. Este articulo muestra como leerlo correctamente y donde terminan las conclusiones que se pueden extraer de el.

1. Qué es el informe COT y de dónde viene

El COT tiene orígenes agrícolas – el Departamento de Agricultura estadounidense comenzó a recopilar datos sobre posiciones en contratos de cereales en la década de 1920, con el fin de controlar la manipulación y la concentración en el mercado del grano. Esto no es una simple curiosidad: bajo ese régimen tomó forma toda la filosofía del informe, y sobrevive hasta hoy – el umbral de comunicación obliga a divulgar solo las posiciones grandes, y el resto del mercado se estima de forma residual. El punto de inflexión para el mercado de divisas llegó en las décadas de 1970 y 1980, cuando el CME (Chicago Mercantile Exchange) introdujo futuros sobre divisas, bonos e índices, y la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), creada en 1974, comenzó a publicar datos de todos los instrumentos regulados. Así fue como el Commitment of Traders pasó de ser un informe sobre el trigo a ser un informe sobre el dólar, el euro y el yen.

Hoy el COT cubre cientos de mercados: desde el petroleo y el oro hasta los contratos de divisas y de deuda del Tesoro. Para un trader de forex lo que importa es la publicación cada viernes a las 15:30 hora ET (salvo en dos ventanas breves del año, descritas más abajo). Estado de la posición: el cierre de la sesión del martes.

¿De dónde vienen los datos? Las posiciones de los participantes por encima del umbral de comunicación entran en el resumen desglosadas por categoría. Para las divisas principales el umbral es de 400 contratos, lo que al tamano nocional del contrato de euro corresponde aproximadamente a 50 millones de euros de exposición.^[4] Las posiciones por debajo del umbral no desaparecen del informe – se muestran de forma agregada, como la diferencia entre el Open Interest y la suma de las posiciones comunicadas. Sobre ese remanente, sin embargo, no se sabe nada más alla de su tamano: ni cuantas entidades lo integran, ni quienes son, ni como se clasifican.

Hay que cuidar las proporciones. Los futuros de divisas cotizados en bolsa representan una fracción del volumen del mercado de divisas, cuya gran mayoría se produce fuera de bolsa – el desglose completo del volumen por instrumento, junto con la fecha de referencia, se da en la sección 7. El informe de posicionamiento es, por tanto, una muestra de una porción del mercado, no una fotografia del conjunto. Sigue siendo la mejor fuente pública sobre el posicionamiento de los grandes participantes, pero hay que leerlo con esa conciencia.

De ahí viene su valor analítico: es el resumen público semanal más importante que permite observar cómo cambia la distribución de las posiciones agregadas entre categorías de participantes en este segmento del mercado. Lo que se deriva de esa distribución, y lo que no se puede derivar de ella, es el tema de las secciones siguientes.

2. Tres formatos de informe: Legacy, Disaggregated y TFF

La CFTC publica el COT en varios formatos. Para el mercado de divisas uno de ellos importa por encima de todos – pero para saber cuál y por qué, conviene entender las diferencias entre los tres.

Legacy COT – el estandar antiguo

Este es el formato más antiguo, disponible desde la decada de 1960. Divide a los participantes en tres grupos:

• Commercial Traders – empresas e instituciones que usan futuros para hacer hedge de una exposición natural. En el mercado de divisas: bancos que cubren la exposición de sus clientes, empresas que cubren ingresos en moneda extranjera, importadores y exportadores.
• Non-Commercial Traders (Large Speculators) – grandes entidades especulativas: hedge funds, CTAs (Commodity Trading Advisors), CPOs (Commodity Pool Operators). El criterio es el propósito del negocio, no el tamaño ni el tipo de entidad.
• Non-Reportable Traders – posiciones por debajo del umbral de comunicación, mostradas de forma agregada como la diferencia entre el Open Interest y la suma de las posiciones comunicadas. Sobre ese remanente no se sabe nada más allá de su tamaño: ni cuántas entidades lo integran, ni cómo se clasificarían.

La limitación de esta división en el mercado de divisas es estructural: el criterio "cobertura o especulación" describe mal a los participantes del mercado financiero, ya que la misma institución puede ser simultaneamente intermediaria, cobertora e inversora. La categoría "Non-Commercial" fusiona en un único número entidades con horizontes completamente distintos. Por eso se creo un informe separado para los mercados financieros – no como una versión más granular de esta división, sino como una clasificación bajo un criterio distinto.

Disaggregated COT – un informe para las materias primas, no para las divisas

Introducido en 2009 como respuesta a las criticas al Legacy. Cuatro categorías en lugar de tres:

• Producer/Merchant/Processor/User – cobertores naturales de exposición fisica: agricultores, refinerias, distribuidores de materias primas.
• Swap Dealers – instituciones financieras que emiten contratos de swap para clientes y se cubren en futuros. Su posición refleja el flujo de clientes, no sus propias convicciones.
• Managed Money – CTAs y CPOs registrados, fondos gestionados de forma algoritmica o discrecional.
• Other Reportables – grandes entidades que no encajan en las categorías anteriores.

Este formato cubre los mercados de materias primas físicas – agrícolas, energéticas y metales – y para los contratos de divisas simplemente no se publica.^[3] Así que no es que sea "menos útil" para las divisas: sus categorías no se dan en ese mercado. Para los mercados financieros, divisas incluidas, el regulador desarrolló un formato separado, descrito a continuación. Menciono el Disaggregated solo para que quede claro qué no hay que buscar en los informes de divisas.

TFF – Traders in Financial Futures: el informe correcto para el forex

Traders in Financial Futures es un formato disenado especificamente para los mercados financieros: divisas, bonos del Tesoro, indices bursatiles y tipos de interés. Publicado desde 2010.

El TFF divide a los participantes en cuatro grupos – y esta es la división que realmente tiene sentido en el mercado de divisas:

Los análisis del mercado de divisas siguen con más frecuencia dos categorías del lado comprador: Leveraged Funds y Asset Manager/Institutional. La razón es práctica – ambas mantienen posiciones grandes en contratos de divisas, y sus cambios a veces son pronunciados. De ahí no se sigue que ninguna de las dos represente un capital "mejor informado", ni que sus posiciones tengan un horizonte conocido de antemano.

3. Como leer los datos – Net Position, Open Interest, COT Index

Net Position – la dirección neta

Cada categoría de participantes comunica el número de contratos Long y Short abiertos. Net Position es la diferencia entre ambos:

El número en sí es un punto de partida. Para que signifique algo, hay que relacionarlo con la escala del mercado y con su propia historia – para eso sirven las dos siguientes magnitudes.

Dirección del contrato frente a la convención del par de divisas

Este es el punto donde es más fácil leer el informe correctamente y extraer una conclusión opuesta a la pretendida. Los contratos de divisas en la bolsa estadounidense cotizan la divisa extranjera frente al dólar – el precio del contrato es el número de dólares por unidad de esa divisa. Mientras tanto, algunos pares spot populares tienen el dólar como divisa base, es decir, al revés.

Open Interest – la escala del compromiso del mercado

Open Interest (OI) es el número total de contratos abiertos (no cerrados) en un mercado dado. No confundirlo con el volumen diario – el OI mide el compromiso acumulado, no la actividad de una única sesión.

• Cuando un nuevo trader entra en el mercado y la otra parte es otro trader nuevo, el OI sube en 1.
• Cuando un trader cierra una posición, tomando la otra parte de otro trader que también cierra, el OI baja en 1.
• Cuando un trader cierra una posición y la otra parte es un trader nuevo, el OI no cambia.

Al comparar la escala es fácil cometer un error de categoría: el Open Interest es un stock – el número de contratos abiertos en un momento dado – mientras que el volumen del mercado es un flujo, es decir, la suma de transacciones a lo largo de una jornada. Estas dos magnitudes no se contraponen entre sí. Lo que es comparable con el volumen diario fuera de bolsa es el volumen diario de contratos.

Una diferencia importante: el volumen diario y el Open Interest no son lo mismo. El volumen del contrato de euro se mide en cientos de miles de contratos al día y describe transacciones realmente concluidas; al citar un número concreto hay que dar el periodo y la fuente, porque esa magnitud cambia de un mes a otro. El volumen en ticks de MT5/MT4 – ampliamente disponible en plataformas minoristas – muestra el número de cambios de precio en el flujo de cotizaciones de un broker, no el volumen real. Para estimar la actividad de los grandes participantes, el volumen de la bolsa y el Open Interest son una aproximación mucho más fiable.

Por qué los contratos de futuros son en absoluto una aproximación del mercado spot. El precio de futuros y el precio spot están vinculados por el mecanismo del cost of carry: la diferencia entre ambos (la base) refleja el diferencial de tipos de interés de las dos divisas, el descuento o la prima por el tiempo hasta el vencimiento y el coste de financiación. Las divergencias entre el tipo spot y el precio de futuros se cierran mediante transacciones de arbitraje, y por eso la dirección y el ritmo de los cambios en el posicionamiento de futuros también lleva información sobre el mercado OTC, aunque el mercado OTC en sí no se comunique. Esto no es una identidad, sino una correlación mantenida por el arbitraje – y es precisamente esa relación la razón por la que el COT tiene algún valor analítico para el forex.

Las comparaciones del cambio del Open Interest con el cambio del precio a veces se presentan como reglas ya hechas: un Open Interest creciente con un precio en subida se supone que significa una entrada de capital nuevo del lado comprador, y un Open Interest en caída con un precio en subida – el cierre de posiciones cortas. La mecánica del mercado de futuros no confirma esas reglas. Cada contrato recién abierto tiene a la vez un lado largo y un lado corto, así que un aumento del Open Interest por sí solo no indica de qué lado vino la iniciativa. Tampoco distingue las posiciones abiertas para cobertura de las especulativas, ni las transacciones de arbitraje entre el mercado de futuros y el spot.

Lo que realmente se deriva de esas comparaciones es más modesto: un Open Interest creciente significa que el mercado se hace más grande – se añaden obligaciones abiertas – y un Open Interest en caída significa que se reduce. Atribuir la dirección de la iniciativa exigiría datos de flujo de órdenes o un desglose del cambio por categoría de participante, es decir, información que el Open Interest por sí solo no contiene.

El cambio semanal – el ritmo de construcción de la posición

Cada informe contiene una comparación con la semana anterior. El cambio en la posición neta es una magnitud calculada, no una que se lea directamente – el informe da los cambios por separado para las posiciones largas, cortas y de spreading:

El ritmo del cambio importa. Si Leveraged Funds añadió 40.000 posiciones largas en el contrato de euro en una sola semana – eso es una entrada agresiva. Si la tendencia dura varias semanas pero los incrementos se reducen de 40.000 a 25.000 a 8.000 – la posición se construye cada vez más despacio. Cuando el ritmo del aumento cae mientras el precio sigue subiendo, eso solo significa que la exposición neta de esta categoría cambia en dirección larga cada vez más despacio. Hay que cuidar cómo está construida esta magnitud: el informe da los cambios por separado para las posiciones largas, cortas y de spreading, y el cambio neto es la diferencia de las dos primeras – así que el mismo incremento neto puede resultar de abrir posiciones largas o de cerrar posiciones cortas, y el informe no resuelve cuál de las dos ocurrió. Esto es una observación sobre el ritmo, no sobre las intenciones – y no dice qué hará el precio.

COT Index – normalización al rango histórico

La Net Position por sí sola dice poco sin contexto histórico. Un neto largo de +120.000 contratos en EUR – ¿es mucho o poco? Depende de cual haya sido el rango en los últimos años.

Una solución es normalizar la posición neta al rango de un periodo reciente. Hay que cuidar el estatus de esta magnitud: no es un indicador publicado por el regulador ni parte del informe – es una construcción privada, usada en varias variantes que difieren en la longitud de la ventana (más a menudo tres años, es decir 156 semanas; también se encuentran un año y cinco años) y en si lo que se normaliza es la propia posición neta o su cuota del Open Interest. El resultado depende de esas elecciones, así que hay que indicarlas en cada lectura.

Ejemplo: supongamos que la Net Position de Leveraged Funds en EUR osciló en 3 años entre −180.000 y +210.000, y hoy es de +168.000:

Un resultado de 89 significa exactamente esto: la posición neta actual se encuentra cerca del borde superior del rango de la ventana elegida. No significa que se esté agotando el número de posibles compradores, ni que la posición tenga un techo técnico: el Open Interest puede seguir subiendo, los participantes actuales pueden añadir más, y otros nuevos pueden cruzar el umbral de comunicación. Un nuevo récord, sin embargo, desplazará el borde de la ventana, así que las lecturas siguientes se calcularán sobre un rango más amplio – eso no cambia los valores ya calculados, siempre que la serie se calcule correctamente, cada semana sobre la ventana disponible en esa semana. Lo que sí significa es esto: si las posiciones de esta categoría se cerraran, el flujo sería unidireccional y cubriría una posición inusualmente grande frente a su propia historia. Esta es una afirmación condicional sobre la composición de un posible flujo, no una afirmación sobre un fondo de participantes que se agota.

Dividir la escala en zonas es una convención, no una propiedad de los datos – distintos analistas la cortan de forma distinta, y los límites de los rangos no se derivan de ningún estudio. La división de abajo sirve solo para nombrar dónde se sitúa una lectura:

4. Leer un informe juntos – paso a paso

La tabla siguiente reproduce el esquema del informe TFF en la variante Futures Only para el contrato de euro. Los valores son ilustrativos – elegidos para que cuadren con el Open Interest y muestren los cálculos, no para que coincidan con ninguna semana en particular. Al trabajar con un informe real, los números se toman del archivo del regulador junto con la fecha a la que se refieren.

¿Qué se lee de esto?

El número de contratos por sí solo no dice nada sobre la escala. Antes de que algo se derive de él, se convierte en dos magnitudes comparables entre semanas y entre mercados.

Solo con estas magnitudes en la mano se puede preguntar qué describe la disposición de las posiciones. A continuación hay tres lecturas de los mismos números – los datos no permiten decidir entre ellas, y eso también es una conclusión.

1. Una tendencia anclada en capital con un horizonte más largo. La categoría institucional mantiene la mayor posición neta (20,0% del Open Interest) y la aumenta despacio. Si detrás hay un cambio de asignación, una posición así a veces se mantiene durante trimestres, y su liquidación se reparte en el tiempo.
2. Hipótesis: construcción de posición por sistemas que reaccionan al movimiento del precio. La categoría de fondos apalancados añadió 12.400 contratos en una semana, aumentando su posición de 61.200 a 73.600 – es decir, aproximadamente una quinta parte respecto al estado de una semana antes. El ritmo por sí solo no indica qué estrategia hay detrás ni con qué rapidez se cerraría la posición; el informe no contiene ninguno de los dos datos.
3. Cobertura y reequilibrio sin tesis direccional. La posición negativa de la categoría dealer compensa las posiciones positivas de las demás – a nivel contable tiene que hacerlo. El informe no permite, sin embargo, establecer que parte procede de la cobertura de transacciones de clientes y que parte de cualquier otra cosa. Parte de las posiciones institucionales puede ser una cobertura de la exposición cambiaria de una cartera de acciones o de bonos, es decir, consecuencia de una decisión tomada en un mercado completamente distinto.

Lo que no se puede extraer de estos números: cuál de las tres descripciones es cierta. El informe da posiciones, no sus motivos – y las tres lecturas producen los mismos números.

5. Posicionamiento extremo y señales contrarian

El uso más citado del COT es identificar los momentos en que el mercado está tan posicionado de un solo lado que cualquier desviación del escenario puede desencadenar un cierre violento de posiciones.

Vale la pena decir de entrada lo que no se deriva de esa disposición. La posición no tiene techo técnico: el Open Interest puede subir, los participantes actuales pueden añadir más, y otros nuevos pueden cruzar el umbral de comunicación. El número de participantes comunicados, por cierto, se da en la versión ampliada del informe como una magnitud separada – no se puede derivar de la posición neta por sí sola, ni al revés. La reversión, si llega, a veces es violenta, porque una gran parte del mercado intenta cerrar posiciones en la misma dirección.

Un ejemplo del mercado: el desplome del carry trade del JPY, julio-agosto de 2024

La primera mitad de 2024 fue un ejemplo de manual de posicionamiento de un solo lado. Corto en JPY era una de las posiciones más populares del mercado – no faltaban justificaciones: USD/JPY había cruzado 150 y seguía subiendo, el Banco de Japón mantenía sus tipos cerca de cero de forma consistente, y el diferencial de tipos entre Estados Unidos y Japón superaba los 500 puntos básicos. El carry trade (pedir prestado en yenes, invertir en dólares) llevaba trimestres funcionando y se alimentaba a sí mismo.

Los datos del COT mostraban hasta qué punto el mercado estaba de un solo lado:

• La posición neta corta de esta categoría en el contrato de yen estaba entre las más profundas en años. Para las comparaciones históricas hay que indicar de qué informe y de qué variante procede la lectura – de lo contrario una comparación con "niveles de hace años" no es reproducible.
• La posición neta corta de esta categoría era muy grande en términos absolutos en ese periodo. No la llamo "extrema" ni "en el borde del rango", porque esa descripción exige realizar la normalización: nombrar la categoría, la variante del informe, la longitud de la ventana y si lo que se normaliza es la posición neta o su cuota del Open Interest – y después dar el resultado. Sin ese calculo es un adjetivo, no una lectura.
• La categoría institucional también mantenía una posición neta corta en el mismo periodo, de menor tamaño. Dar cifras concretas exigiría nombrar el informe, su variante y la semana – por eso no las cito aquí.

La interpretación en tiempo real era bastante inequívoca: la disposición de las posiciones es de un solo lado e inusualmente grande frente a su propia historia. De ahí no se seguía que se hubieran agotado los nuevos compradores – el informe no contiene esa información. Lo que sí se seguía era que, si esta categoría comenzaba a cerrar posiciones, el flujo sería unidireccional y cubriría un número inusualmente grande de contratos.

La cronología importa aquí, porque el movimiento no comenzó con una decisión de un banco central. El tipo empezó a bajar desde cerca del máximo ya en la segunda semana de julio, tras un dato de inflación en Estados Unidos por debajo de lo esperado y noticias de intervención cambiaria por el lado japonés. A finales de julio el par ya estaba claramente por debajo del máximo. Solo el 31 de julio el Banco de Japón subió su tipo y redujo las compras de bonos^[10], y el 2 de agosto el informe de empleo estadounidense quedó por debajo de lo esperado. El mínimo se marcó el 5 de agosto. Atribuir todo el movimiento a la decisión del 31 de julio situaría la causa después del efecto – la decisión aceleró un proceso que ya llevaba tres semanas en marcha.

Escala y ritmo: desde el máximo de principios de julio en torno a 162 hasta el mínimo del 5 de agosto en torno a 141,70, el par recorrió unos 20 yenes en menos de cinco semanas. Cuidado con la convención al dar porcentajes – son dos números distintos: el par cayó aproximadamente un 12,5%, pero el yen se fortaleció frente al dólar aproximadamente un 14,3%, porque el porcentaje se calcula desde una base distinta. Los niveles exactos del máximo difieren entre proveedores de cotizaciones en varias decenas de puntos, así que al citarlos vale la pena dar la fuente de la serie. El curso del movimiento se describió en su momento mediante tres mecanismos – lo que sigue es una descripción de esas explicaciones, no una contribución medida de cada una:

• Llamada de margen → salida forzada. Corto en JPY financiado con apalancamiento: cuando el tipo se mueve en contra de la posición más rápido de lo que la gestión de riesgo puede seguir, los prime brokers cierran posiciones mecánicamente, sin pedir opinión.
• Reducción de la medida de riesgo en los fondos. El riesgo medido en los modelos sube junto con la volatilidad – los fondos obligados a reducirlo cierran primero las posiciones más volátiles. El JPY, con baja volatilidad histórica, moviéndose de repente un 2-3% al día, sube al primer lugar de la lista.
• Cierre paralelo de posiciones vinculadas. El carry trade del JPY financiaba posiciones largas en activos de riesgo (desde el peso mexicano hasta el NASDAQ). Cuando el JPY subió, la "segunda pata" de la operación se liquidó en paralelo – el 5 de agosto de 2024 el Nikkei cayó aproximadamente un 12% en una sola sesión. Las correlaciones saltaron a territorio de crisis y todo se vendió a la vez.

Lo que se deriva de este episodio para la lectura del informe: el posicionamiento fue de un solo lado durante muchas semanas y eso se podía leer con antelación, pero el momento del cambio no se podía derivar de él. Una disposición de posiciones de un solo lado habla de la asimetría de los flujos posibles – del hecho de que el cierre tendría a alguien a quien cubrir – no de cuándo, o si acaso, sucederá. La misma lectura persistió durante todo el segundo trimestre, en el que no pasó nada.

Divergencia entre categorías

Más alla del posicionamiento extremo en un grupo, vale la pena vigilar la divergencia entre grupos. Algunas configuraciones tipicas:

¿Con qué frecuencia el posicionamiento extremo precede a una reversión?

El material públicamente disponible no permite responder a esa pregunta. Los umbrales que circulan en la literatura – lo más frecuente, una lectura por encima de 80 o por debajo de 20 – y el horizonte de varias semanas que se da junto a ellos proceden de pruebas que no revelan ni la muestra, ni una definición operativa de "reversión", ni los costes de transacción, ni el resultado fuera del periodo sobre el que se ajustaron. Sin esos elementos es imposible distinguir una regularidad de un ajuste a la historia. El trabajo académico que suele citarse en este contexto trata de algo distinto: el efecto de la presión de cobertura sobre las primas de riesgo en los contratos de futuros^[8] y la adecuación de la escala de la especulación en los mercados de materias primas^[9] – no comprueban una regla basada en el posicionamiento normalizado en divisas.

Lo que queda es una observación más modesta pero verificable: una lectura extrema no dice nada sobre la reserva de posibles compradores ni sobre los recursos disponibles de los participantes actuales. Lo que sí dice es que la posición de esta categoría es inusualmente grande frente a su propia historia, y por tanto – de forma condicional – que cualquier cierre de ella sería un flujo unidireccional de una escala inusual. Esa es una afirmación sobre la composición de un posible flujo, no sobre la probabilidad de un cambio de dirección. Ampliado en la sección de preguntas frecuentes.

También vale la pena recordar que el posicionamiento extremo es capaz de volverse aun más extremo antes de que ocurra una reversión. Un trader que entró en contra de la tendencia "porque el COT estaba en un nivel extremo" puede tener razón sobre la dirección – y perder dinero en el drawdown antes de que el mercado gire.

La consecuencia definicional, por otro lado, es esta: una lectura extrema no cambia la tesis sobre la dirección, ni dice cuánto espacio queda del lado alineado con la mayoría – el informe no contiene esa información. Solo dice que la posición de esta categoría es inusualmente grande frente a su propia historia.

6. Qué divisas y dónde buscar los datos

Divisas cubiertas por los informes de la CFTC

El informe COT cubre contratos de futuros comunicados a la CFTC desde muchos mercados, pero en la práctica los más importantes para el mercado de divisas son los contratos listados en el CME:

¿Y el zloty polaco? Hay un contrato de zloty listado, pero su mera existencia no significa que el zloty aparezca en el informe. Un mercado entra en el resumen publicado solo cuando al menos veinte participantes mantienen posiciones al nivel del umbral de comunicación; cuando ese número cae por debajo de veinte, el mercado desaparece del informe y vuelve solo cuando se cruza de nuevo ese límite.^[1] Con un número pequeno de contratos abiertos – varios ordenes de magnitud menor que en el contrato de euro – esa condición a veces se cumple de forma no sistematica. Así que antes de basarse en cualquier lectura para el zloty hay que comprobar tres cosas por separado: si el contrato esta listado, cual es el número actual de posiciones abiertas, y si en una semana dada el mercado aparecio en el informe en absoluto. Para los pares que incluyen el zloty lo que queda es una lectura indirecta – a través del posicionamiento en el euro y el dólar.

Donde descargar los datos

Fuentes oficiales:

• CFTC.gov – la única fuente primaria. Sección: Market Reports → Commitments of Traders. Los datos están disponibles como archivos descargables y a través de una interfaz programática con exportación de series completas. La historia depende del formato: el resumen Legacy para contratos de futuros se remonta a 1986, mientras que las series TFF se reconstruyeron hasta 2006, aunque el informe se publica desde 2010.

Plataformas de visualización (gratuitas):

• Barchart.com/futures/commitment-of-traders – graficos de COT con la opción de elegir el formato (Legacy, Disaggregated, TFF). Buena visualización de tendencias.
• Myfxbook.com/commitments-of-traders – graficos de COT para los principales pares de forex. Faciles de asimilar, pero muestran el informe Legacy por defecto.
• TradingView – hay indicadores de COT integrados disponibles y se pueden superponer a un gráfico de precio. Buscar "Commitment of Traders: Total" o "CFTC COT" en la biblioteca de indicadores. Vale la pena empezar con los indicadores integrados o los actualizados con más frecuencia – algunos scripts de la comunidad están abandonados y muestran datos desactualizados.

7. Limitaciones y trampas – lo que el COT no muestra

El COT es una herramienta útil – pero tiene limitaciones lo bastante serias como para conocerlas antes de empezar a construir decisiones sobre ella.

1. El desfase de los datos

Estado de los datos: el cierre del martes. Publicación: el viernes a las 15:30 hora de Nueva York. Entre el día de los datos y la publicación pasan tres días. El informe en si esta disponible el viernes, mientras el mercado de divisas sigue funcionando – no hay que esperar hasta el lunes. Hasta la primera sesión completa del lunes, sin embargo, pasan casi seis días naturales desde el estado que describe el informe, y es ese segundo número el que importa si las conclusiones del informe han de entrar en el analisis de una nueva semana.

En condiciones tranquilas esto no es un problema – las posiciones institucionales no cambian de una hora a otra. La situación cambia cuando aparece una declaración sorprendente de un banco central un miércoles y el tipo recorre varios cientos de puntos. El informe que se lee el viernes no contiene ninguna reacción a ese suceso.

Por eso el COT está indicado para observar cambios en el posicionamiento a un horizonte de semanas, y no como una herramienta para decisiones de final de semana. Un trader que el viernes concluye "el COT es alcista en EUR, compro el lunes" sin comprobar qué pasó entre el martes y el viernes está usando mal esta herramienta.

2. La mayor parte del mercado de divisas queda fuera del informe

El volumen diario del mercado de divisas global ascendió en abril de 2025 a aproximadamente 9,51 billones de dólares, de los cuales cerca de 2,95 billones correspondieron al mercado spot, cerca de 4,02 billones a swaps de FX, cerca de 1,75 billones a forwards outright, cerca de 0,16 billones a swaps de divisas, y cerca de 0,63 billones a opciones.^[6] Los contratos de futuros cotizados en bolsa constituyen una fracción de ese volumen.

El informe cubre solo contratos de futuros – o, en la variante combinada, contratos de futuros junto con opciones sobre ellos convertidas a un equivalente en contratos. Todo el resto del volumen de divisas, es decir, el mercado spot, el mercado forward fuera de bolsa y el mercado de swaps, queda fuera del informe. Eso no significa que los datos del COT no valgan nada – la diferencia entre el precio de futuros y el tipo spot se cierra por arbitraje, así que las dos series se mueven juntas, y el posicionamiento de futuros a veces es una aproximación de lo que sucede fuera de bolsa. Pero correlación no es identidad. Un banco que este largo en EUR en futuros puede al mismo tiempo estar corto en EUR en el mercado spot por una razon completamente distinta.

Los datos del informe son una aproximación – describen el posicionamiento de los grandes participantes en un segmento del mercado, no su imagen completa.

3. Autoclasificación de los participantes

Las posiciones se comunican al regulador por las firmas de clearing y los brokers, no por los propios participantes. El formulario de identificación, en el que un participante describe el tipo de su negocio, normalmente se presenta a petición y sirve para asignar la entidad a una categoría. La clasificación se basa en el tipo de negocio dominante, y su validez la evalúa el regulador – que puede cambiarla si considera que no se corresponde con los hechos.^[1]

Como resultado, se producen clasificaciones erróneas: un hedge fund puede declararse a sí mismo "Asset Manager". La escala del fenómeno es difícil de evaluar con precisión. Al analizar tendencias de posicionamiento de varias semanas esto no es un problema crítico – pero al interpretar datos de niveles extremos vale la pena tenerlo presente.

4. El rollover cambia la estructura entre series y puede aumentar el spreading

Los contratos de futuros tienen fechas de vencimiento. Una vez al trimestre (los meses de marzo, junio, septiembre, diciembre) las grandes instituciones trasladan sus posiciones – cierran el contrato más cercano y abren el más lejano. En esas semanas el OI del contrato que vence cae drásticamente, y en el nuevo sube.

Esto a veces se confunde con una salida masiva del mercado. Lo que lo resuelve es una comparación con el calendario de vencimientos de los contratos – sin eso, una caída del Open Interest en esa semana no dice nada sobre la postura de los participantes. El propio informe de posicionamiento, además, agrega las posiciones de todos los vencimientos de un mercado dado, así que mover una posición entre series no cambia su posición neta en él; puede, sin embargo, aumentar la columna de spreading si durante algún tiempo mantiene posiciones en dos vencimientos a la vez (el mecanismo se describe en detalle en la sección 3).

5. Los dealers no son especuladores – la trampa de marzo de 2020

El error más común en los análisis populares de COT: interpretar la posición de Dealer/Intermediary como una señal direccional. Los bancos dealer, en su gran mayoría, cubren la exposición de las transacciones de clientes. Si un banco le vendió a un cliente una opción Call sobre EUR, se cubre comprando futuros de EUR. Su posición larga no expresa una convicción alcista – es un flujo mecánico de cobertura.

La posición de las categorías cobertoras en el informe Legacy a veces es opuesta a la dirección del movimiento del precio, lo que a veces se lee como una ventaja informativa de ese grupo. Eso es una consecuencia del mecanismo de cobertura, no una premisa sobre la precisión de sus valoraciones.

La mejor ilustración de este error es marzo de 2020. El estallido de la pandemia desencadenó una demanda gigantesca de dólares – por la tensión global de dollar funding: empresas extranjeras con deuda en dólares, gestores de carteras cubriendo exposición cambiaria, bancos centrales activando líneas de swap con la Fed. El dólar se fortaleció rápidamente frente a la mayoría de las divisas – las tensiones en el mercado de financiación en dólares de ese periodo fueron objeto de análisis separados.^[12] Al mismo tiempo la Fed anunció un QE sin precedentes (15 de marzo: un recorte a 0-0,25% y 700.000 millones de dólares de compras de activos). En teoría eso es una señal de dólar débil.

Quienes leían el COT "ingenuamente" vieron en su momento algo que parecía confirmar una posición larga en dólares: los cambios en las posiciones de la categoría dealer en los contratos de euro y libra iban en una dirección que en el gráfico parecía un mercado alcista para el dólar. En realidad era flujo de cobertura – los bancos dealer se cubrían frente a transacciones de clientes (empresas con deuda en dólares, tesorerías corporativas, bancos centrales usando las líneas de swap de la Fed). La posición de la categoría de fondos apalancados se veía distinta en ese mismo momento. Quien leyera a los dealers como una simple tesis de un mayor mercado alcista del USD podía fácilmente quedar atrapado en el lado equivocado cuando el squeeze del dólar empezó a desvanecerse junto con las medidas de la Fed y la mejora de las condiciones de financiación (líneas de swap, QE, estabilización del mercado repo). La mecánica de marzo-abril de 2020 fue más compleja que "el QE giró el dólar" – pero para leer el COT basta una conclusión: la categoría dealer es flujo, no dirección.

La posición de la categoría dealer a veces se cita como la voz de entidades mejor informadas. Esa categoría atiende a clientes y cubre el riesgo que surge de ello, así que su posición no debería leerse como una tesis direccional. Eso no significa, sin embargo, que sea un reflejo preciso del flujo de clientes – el informe no dice qué parte de la exposición viene de ahí. La categoría dealer describe el lado que atiende a los clientes, y las dos categorías del lado comprador describen a participantes que invierten fondos propios o encomendados. Leer la posición dealer como una tesis direccional lleva a conclusiones opuestas a los hechos, y eso es cierto sea cual sea el informe que se use.

6. El COT no ve los shocks institucionales – el SNB, 15 de enero de 2015

La mayor limitación del COT no es el desfase ni el rollover. La mayor limitación es que el COT no detecta decisiones que todavía no se han tomado. El informe muestra el historial de posiciones – no anuncia shocks conocidos por dos personas en un banco central.

El 15 de enero de 2015 a las 10:30 hora de Zúrich, el Banco Nacional Suizo eliminó sin previo aviso el tipo de cambio mínimo de 1,20 en EUR/CHF, defendido desde 2011, y a la vez recortó su tipo a −0,75%.^[11] En una docena de minutos EUR/CHF cayó de 1,2000 a alrededor de 0,85 – momentáneamente, en algunas plataformas, se vieron incluso precios más bajos. Para una posición corta en CHF (idéntica a larga en EUR/CHF) eso fue un movimiento del orden del 25-30% en una sola sesión, y una salida realista de la posición a un precio razonable era imposible – la liquidez se evaporó, y los brokers cerraban a los tipos que fueran capaces de capturar.

La escala de las pérdidas quedó documentada públicamente. FXCM (entonces el mayor broker minorista de forex en Estados Unidos) declaró en su primer anuncio del 15 de enero de 2015 unos 225 millones de dólares de saldos negativos de clientes; en un informe anual posterior esa cifra subió a unos 275,1 millones de dólares. La empresa necesitó financiación urgente y recibió un préstamo de 300 millones de dólares de Leucadia National. Interactive Brokers anunció unos 120 millones de dólares de pérdidas del lado del cliente, que los brokers tuvieron que intentar recuperar. Alpari UK y Excel Markets (Nueva Zelanda) se declararon insolventes en cuestión de días. Esto se convirtió en uno de los factores citados en el debate regulatorio posterior sobre límites de apalancamiento y requisitos de capital para brokers – en Europa por parte de los supervisores nacionales y de ESMA, en Estados Unidos por parte de la CFTC y la NFA.

¿Qué mostraba el informe antes de ese suceso? No cito aquí una lectura, porque una afirmación sobre si el posicionamiento era extremo en ese momento exigiría nombrar el informe, su variante, la ventana de normalización y la serie – es decir, exactamente lo que la sección 5 exige de cada afirmación así. La cuestión es que para este episodio se trata de una pregunta secundaria: ninguna lectura de posicionamiento podía haber contenido una advertencia, porque la decisión se tomó fuera del mercado, en un círculo que no aparece en ningún informe de posicionamiento – y el informe, por construcción, describe solo el estado anterior al día de la publicación.

La conclusión práctica tiene tres partes. Primero, las decisiones de los bancos centrales sobre el cambio de un régimen de tipo de cambio quedan fuera del alcance de este informe – no hay ninguna magnitud en él que advirtiera de un cambio así, porque el informe mide las posiciones de los participantes, no las intenciones de la institución que fija el régimen. Segundo, el mercado OTC de FX después de 2015 se volvió más cauteloso al ofrecer apalancamiento alto en divisas con una cola de riesgo oculta (CHF, HKD, tipos fijos/gestionados) – eso no es una coincidencia sino una consecuencia directa de las pérdidas de los brokers y de la reacción de los reguladores. Tercero, el COT es una de varias herramientas, no la única. Un calendario de bancos centrales y el seguimiento de las declaraciones de los responsables de política añaden una capa a la imagen que un informe de posicionamiento no contiene. Las medidas derivadas del mercado de opciones se describen por separado en el artículo sobre volatilidad y opciones de divisas. A veces se afirma que el mercado de opciones estaba poniendo precio a un riesgo asimétrico en torno al franco antes del shock. No doy aquí esa lectura, porque exigiría nombrar una serie de cotizaciones concreta, un día y un proveedor – sin eso es una observación no verificable. Incluso si estuviera documentada, queda una salvedad: ex ante, sin conocer la decisión del banco, no era una señal que permitiera predecir su momento – mostraría tensión y asimetría, no una profecía.

7. Cuando el posicionamiento se deriva del precio – un posible bucle de información de segunda mano

Parte de la categoría Leveraged Funds puede estar formada por entidades que gestionan contratos de futuros por cuenta de un cliente, incluidas las que usan sistemas de seguimiento de tendencia. El informe no da la cuota de ninguna estrategia dentro de esta categoría, ni permite separar esas posiciones del resto – así que el mecanismo de abajo es una hipótesis explicativa, no la descripción de un estado medido. Sus algoritmos compran lo que sube y venden lo que baja – mecánicamente, en distintas ventanas de tiempo. La consecuencia para la lectura del informe es condicional pero material: si parte de esta categoría está formada por sistemas que reaccionan al propio movimiento del precio, entonces su posicionamiento es en parte una consecuencia de un movimiento anterior, y no información independiente de él.

En ese escenario, una subida del tipo que persiste durante varias semanas lleva a que esa parte de la categoría aumente sus posiciones largas – no porque haya surgido una nueva valoración de las perspectivas de la divisa, sino porque así funciona la regla del sistema. Una posición larga creciente en el informe no es entonces una confirmación independiente de la tendencia, sino su derivado: el movimiento del precio lleva a compras, las compras a un aumento de la posición en el informe, y la lectura del informe a veces se lee como confirmación del movimiento que lo originó todo. Qué parte de la categoría concierne esto, el informe no lo dice.

La consecuencia es limitada pero concreta: la mera alineación del posicionamiento con la dirección del movimiento del precio puede ser su consecuencia, así que no constituye una confirmación independiente. Una divergencia entre la dirección del posicionamiento y el precio, o entre dos categorías, es en cambio una observación que requiere explicación – el informe en sí no resuelve si contiene información sobre lo que sucederá después.

8. Antes de usar una lectura – una checklist

El valor del informe COT viene de que se sabe exactamente qué mide. La lista de abajo organiza las ocho cosas que hay que establecer antes de que un número del informe entre en cualquier análisis. Cada una de ellas es capaz de invertir una conclusión.

Una lectura del informe no indica el momento de entrar en una operación ni su tamaño. Esos temas los cubren artículos separados: las otras medidas de posicionamiento en la sección de análisis intermercado, la construcción de un edge y su verificación en la sección de estrategias, y la elección del tamaño de posición en la sección de gestión del riesgo.