Psicología de las pérdidas: punto de referencia, aversión a las pérdidas y efecto disposición
La cuenta muestra 11.000 USD: mil por encima del capital inicial, pero 1.400 USD por debajo de su máximo anterior. La misma situación puede parecer una ganancia o una pérdida según el punto de referencia. Esa comparación puede influir en cerrar, mantener o ampliar una posición, aunque no modifica la evidencia del mercado. El artículo 10.5 examinó las infracciones del proceso tras un resultado adverso. Ahora analizamos cómo se evalúa un resultado, qué dice realmente la investigación sobre la aversión a las pérdidas y cómo distinguir una conducta conforme al plan de una justificación añadida después.
- Un resultado no existe sin un punto de referencia —el mismo valor de cuenta es una ganancia respecto al capital inicial y una pérdida respecto al máximo de hace tres semanas. Suele haber varios puntos de referencia simultáneos y ninguno es el «verdadero»
- La asimetría entre pérdidas y ganancias está documentada, pero no es una constante de la naturaleza —el metaanálisis de Brown et al. (2024) ofrece un coeficiente de 1,955 con un intervalo bayesiano del 95 % de [1,820; 2,102], y el propio concepto recibe críticas importantes (Gal y Rucker, 2018). El valor 2,25 procede de un trabajo de 1992, no de 1979
- Nunca debe multiplicarse ese coeficiente por porcentajes de la cuenta —la frase «una pérdida del 20 % se siente como un 39 %» mezcla unidades. La sensibilidad decreciente forma parte de la misma teoría e impide por sí sola una extrapolación lineal
- La aversión a las pérdidas no equivale a la aversión al riesgo —la primera se refiere a la asimetría en torno a un punto de referencia; la segunda, a preferir un resultado seguro a una lotería con igual valor esperado. Puede existir una sin la otra
- El efecto disposición cuenta con datos sólidos —Odean (1998) estudió unas 10.000 cuentas de un bróker estadounidense de 1987–1993: proporción de ganancias realizadas de 0,148 frente a 0,098 para las pérdidas; las posiciones ganadoras vendidas obtuvieron después una rentabilidad excedente 3,4 puntos porcentuales mayor que las perdedoras conservadas
- No toda pérdida mantenida es un error —lo determina el registro anterior a la decisión, no el mero hecho de mantenerla y nunca el resultado. Sin ese registro, la etiqueta «efecto disposición» se atribuye a posteriori
- Una pérdida no cerrada es una pérdida —lo único «sobre el papel» es la contabilidad mental. Una posición vale lo que el mercado paga ahora por ella, con independencia de la cuenta mental donde la archive
1. Un número, cinco puntos de referencia
La teoría de las perspectivas de Kahneman y Tversky (1979) parte de una observación que parece trivial hasta ver sus consecuencias: las personas evalúan los resultados como cambios respecto a algún punto, no como niveles de riqueza[1]. Para nadie una cuenta con 11.000 USD es simplemente «una cuenta con 11.000 USD». Son mil más o cuatro mil menos, según lo que tenga presente como trasfondo.
El trabajo de 1979 es descriptivo, no normativo. Kahneman y Tversky mostraron cómo se decide en un laboratorio, con apuestas de probabilidad conocida, la mayoría hipotéticas. No escribieron cómo se debería decidir ni estudiaron operadores. Esta distinción importará para todos los números del artículo.
El punto de referencia se desplaza y rara vez hay uno solo. Hay al menos cinco candidatos: el capital ingresado al principio, el valor de cuenta al inicio del día o de la semana, el máximo que haya mostrado la cuenta, el precio de entrada de una posición abierta y la cifra fijada como objetivo. Cada uno describe de forma distinta la misma situación y esa descripción guía la decisión.
Ejemplo: la misma posición, dos puntos de referencia
Ejemplo ilustrativo; valores nominales, sin referencia a ninguna cuenta concreta. Un operador tiene una posición abierta con un beneficio de aproximadamente la mitad de lo previsto en el plan escrito antes de entrar. La condición de salida decía: cierro cuando el precio toca el nivel previsto o cruza el nivel que invalida el escenario.
- Punto de referencia = precio de entrada. El resultado es positivo y aparece la pregunta «¿voy a perder lo que ya tengo?». Decisión: cerrar ahora, antes de que el mercado lo devuelva.
- Punto de referencia = condición del plan. No se ha cumplido ninguna condición de salida, aunque el resultado financiero sigue siendo positivo. Decisión: no hacer nada y esperar una condición.
Los mismos datos del mercado, la misma configuración y acciones opuestas. La diferencia no está en el análisis del gráfico, sino en aquello con lo que se compara el resultado. Además, no se puede decidir qué decisión era mejor mirando lo que hizo después el precio. Es una evaluación del proceso, no del resultado, desarrollada en el artículo sobre resultado de la operación frente a calidad del proceso.
2. Aversión a las pérdidas: un intervalo, no una constante
La aversión a las pérdidas significa que una pérdida tiene mayor peso subjetivo que una ganancia comparable respecto a un punto de referencia determinado. Es un concepto de modelo y un patrón observado en algunas tareas de decisión, no una ley universal del dolor experimentado. El alcance y el tamaño del efecto estimado dependen del diseño de la tarea, el método y la población; el resultado debe leerse junto con esas condiciones.
El conocido coeficiente de 2,25 no procede del trabajo de 1979, aunque se le atribuye a menudo. Apareció en la versión posterior y acumulativa de la teoría de las perspectivas (Tversky y Kahneman, 1992), como parámetro ajustado a los resultados de un pequeño grupo de participantes[2]. El metaanálisis de Brown, Imai, Vieider y Camerer (2024), que abarca varios centenares de estimaciones de distintos estudios, métodos y poblaciones, ofrece 1,955 con un intervalo bayesiano del 95 % de [1,820; 2,102][3]. Es una estimación agrupada, no la medición del parámetro de un operador concreto. Las preferencias individuales pueden estimarse en tareas separadas, pero no debe asignárseles automáticamente esta media.
También se critica el alcance del fenómeno. Gal y Rucker (2018) argumentaron que algunos resultados clásicos pueden explicarse por la inercia de elección, los costes de cambio o el diseño de las preguntas[4]. El nuevo metaanálisis de Yechiam y Zeif (2025) encontró un coeficiente cercano a uno al limitar las tareas a ganancias y pérdidas simétricas con presentación no ordenada[12]. No resuelve todos los contextos, pero descarta tratar una media agrupada como una ley o una medida personal de cada operador.
En el modelo mostrado, un paso adicional del mismo tamaño tiene menor peso subjetivo cuanto más lejos está del punto de referencia. «Ya estoy muy metido; otra posición no cambia nada» puede encajar con esa interpretación, pero no la demuestra. Ni prestar menos atención ni añadir una posición reconstruyen la función de valor del operador. El registro puede comprobar el punto de referencia anterior, la condición y el cambio de actuación; también deben considerarse la nueva información, los costes y las expectativas sobre el movimiento siguiente. Así se contrasta una hipótesis, no se mide una curva a partir de una decisión.
3. Aversión a las pérdidas frente a aversión al riesgo
En los textos de trading estos dos conceptos se usan como sinónimos, y es un error que cambia las conclusiones.
La aversión al riesgo significa preferir un resultado seguro a una lotería con el mismo valor esperado: en este ejemplo, la persona elige 100 seguros en lugar de probabilidades iguales de obtener 200 o cero. El concepto no exige clasificar ganancias y pérdidas respecto a un punto de referencia. No implica que una persona sea igual de prudente con cualquier importe y en cualquier entorno.
La aversión a las pérdidas describe una asimetría en torno a un punto de referencia: un resultado etiquetado como pérdida pesa más que uno comparable etiquetado como ganancia. Sin punto de referencia, el concepto pierde sentido porque no se sabe qué cuenta como pérdida.
La teoría de las perspectivas puede describir a una persona que elige un resultado más seguro en el dominio de las ganancias y una posibilidad más arriesgada en el de las pérdidas. Un historial de posiciones puede parecerse a ello mediante la realización temprana de ganancias y la conservación prolongada de pérdidas, pero el patrón no identifica el modelo ni el mecanismo. También importan probabilidades, importes, condiciones de salida y nueva información. «Averso al riesgo» o «amante del riesgo» es una etiqueta demasiado amplia si omite esas condiciones y el punto de referencia.
4. Efecto disposición: qué contó realmente Odean
Shefrin y Statman (1985) introdujeron el concepto: tendencia a vender demasiado fácilmente las posiciones ganadoras y mantener demasiado tiempo las perdedoras[5]. El trabajo original incluía teoría y evidencia. Terrance Odean examinó después el patrón en una muestra amplia de cuentas.
Ficha del estudio. Odean (1998), Journal of Finance. Datos: unas 10.000 cuentas elegidas al azar en un bróker de descuento estadounidense, años 1987–1993, inversores particulares en el mercado de acciones[6]. Método: por cada día en que un inversor vendía algo, contar cuántas posiciones ganadoras disponibles se realizaban y hacer lo mismo con las perdedoras. De ahí surgen dos proporciones: la de ganancias realizadas y la de pérdidas realizadas.
La diferencia de frecuencia solo indica que había algo sistemático en las elecciones. La parte más sólida del resultado concierne a lo sucedido después: en los doce meses siguientes, las posiciones ganadoras vendidas obtuvieron una rentabilidad excedente de +2,35%, mientras que las perdedoras conservadas obtuvieron −1,06%. La diferencia es de 3,4 puntos porcentuales en contra de lo que los inversores mantenían.
Extrapolación al mercado de divisas, identificada como tal. Eran cuentas de acciones, sin apalancamiento en el sentido actual, en un entorno donde una posición puede mantenerse años y se aplicaban normas estadounidenses sobre realización de pérdidas fiscales. El FX minorista tiene otra estructura: apalancamiento, coste de mantener posiciones, órdenes de protección habituales y un horizonte de horas o días. La dirección del efecto es creíble como hipótesis para contrastar con los propios registros. Su magnitud no se transfiere.
También conviene saber que después se matizó la imagen de «inversores reacios a realizar pérdidas». Ben-David y Hirshleifer (2012) analizaron la propensión a vender según la rentabilidad acumulada de una posición y encontraron una forma de V: aumenta tanto con ganancias grandes como con pérdidas grandes[7]. No encaja con una simple reticencia a cerrar posiciones perdedoras, sino más bien con un cambio de expectativas sobre el movimiento siguiente. El efecto disposición es, por tanto, el nombre de un patrón en los datos, no la prueba de que actuara aversión a las pérdidas en cada caso.
Contraejemplo: mantener una pérdida sin cometer un error
Ejemplo ilustrativo. Antes de entrar, el operador escribió: el escenario solo se invalida al cruzar un nivel claramente más alejado que una oscilación típica de este instrumento; hasta entonces, la posición permanece abierta con independencia del resultado actual. Ahora está en pérdidas, pero no se ha cruzado ese nivel. El operador no hace nada.
Desde fuera se ve una posición perdedora abierta y ninguna reacción. El registro anterior a la decisión permite distinguir el cumplimiento. Si la condición existía previamente y no se ha vulnerado, no actuar ejecuta el plan. Si falta el registro, se desconoce la base de la decisión; si se ha vulnerado una condición, se identifica un apartamiento del plan. Ninguno de estos hechos demuestra por sí solo una causa emocional ni el efecto disposición en una persona concreta.
El criterio también funciona a la inversa, y esta parte se pasa por alto fácilmente: cerrar una posición perdedora antes de la condición prevista también es un apartamiento, aunque parezca disciplina. Quien corta una pérdida «para estar tranquilo» antes del nivel de invalidación cambia las reglas tanto como quien no las respeta en sentido contrario.
5. Pérdidas latentes y cerradas: contabilidad mental
Thaler (1985) describió la contabilidad mental: las personas asignan resultados a cuentas separadas en su mente y las liquidan por separado, en lugar de tratar la riqueza como un conjunto[8]. La cuenta mental se cierra al realizar el resultado; de ahí la creencia de que, mientras una posición siga abierta, «todavía no ha pasado nada».
El patrimonio de la cuenta incluye las posiciones abiertas a su valor de mercado actual. Una pérdida no realizada no desaparece porque la posición siga abierta. Cerrarla realiza el resultado y elimina la exposición posterior; también puede implicar costes de ejecución y consecuencias fiscales. Por tanto, hace más que cambiar la contabilidad mental. La distinción psicológica se refiere a excluir un resultado existente al evaluar la cuenta, no a una identidad económica entre una posición abierta y una cerrada.
Cómo se manifiesta en conductas, no en declaraciones:
- un balance semanal calculado con el saldo, no con el patrimonio, mientras hay posiciones abiertas en pérdidas;
- decir «esta semana quedé a cero» con una posición perdedora aún abierta;
- una «cuenta experimental» separada cuyos resultados no entran en ningún resumen;
- tratar los costes de transacción como algo ajeno al resultado porque «no es una pérdida en el mercado».
Con qué no debe confundirse. Valorar una posición según la condición del plan, no según la desviación actual, no es contabilidad mental: es evaluar conforme a un criterio adoptado previamente. Del mismo modo, repartir capital entre dos cuentas del bróker puede limitar deliberadamente la libertad de decisión en vez de ser autoengaño; la diferencia está en si el reparto se diseñó antes y ambas cuentas figuran en un balance común. Diseñar esas restricciones es el tema del artículo del curso sobre listas de comprobación frente a fuerza de voluntad (10.7).
6. Volver al equilibrio y «jugar con el dinero de la casa»
Thaler y Johnson (1990) estudiaron cómo un resultado anterior cambia la disposición a aceptar la siguiente apuesta[9]. Fue un estudio de laboratorio con estudiantes: algunas apuestas eran hipotéticas y otras se jugaban realmente con importes pequeños. Surgieron dos efectos que los textos de trading suelen confundir.
El efecto del dinero de la casa: después de una ganancia aumenta la disposición a aceptar una apuesta arriesgada, porque se registra como «jugar con las ganancias», no con la propia riqueza. El efecto de vuelta al equilibrio: después de una pérdida aumenta la aceptación de una apuesta que ofrece volver al punto de partida, aunque en condiciones normales se rechazaría.
Trasladarlo al mercado de divisas es una extrapolación y hay que decirlo claramente: estudiantes de laboratorio tomaban decisiones aisladas sobre importes pequeños, sin semanas de historial, sin costes ni posibilidad de aprender de sus registros. Se transfiere la dirección del mecanismo y su vínculo con el punto de referencia. No se transfiere ningún número.
Volver al equilibrio puede ser un punto de referencia especialmente destacado: permite cerrar una cuenta mental sin pérdida. El estudio no demuestra que ese nivel influya siempre más que cualquier otro. El mercado no conoce un precio de entrada personal ni un objetivo de recuperación. Cuando volver a ese valor empieza a modificar órdenes sucesivas fuera del plan, la secuencia pasa a ser el tema del artículo sobre revenge trading y tilt. Querer volver al equilibrio no demuestra por sí solo una infracción.
7. Costes hundidos y escalada del compromiso en frío
Arkes y Blumer (1985) mostraron en varios experimentos que los costes ya incurridos e irrecuperables influyen en las decisiones de continuar, aunque no deberían hacerlo desde la perspectiva de los resultados futuros[10]. La parte más convincente fue un experimento de campo: se concedían descuentos al azar a compradores de abonos de teatro, y quienes habían pagado el precio íntegro acudían después a más funciones. El precio no cambiaba el valor de ninguna función, sino la percepción de cuánto se había invertido ya.
Staw (1976) describió un fenómeno relacionado y más importante para el trading: la escalada del compromiso. En su estudio, participantes que tomaban una decisión financiera simulada asignaban más fondos a una línea de actuación de la que eran responsables, especialmente tras recibir información sobre un fracaso[11]. Eran estudiantes de empresariales y la decisión era una simulación, pero el mecanismo concierne a la responsabilidad por una elección anterior, no a la activación.
La distinción importa. Añadir a una posición perdedora no exige un estallido visible de frustración. Puede acompañarse de calma declarada y una justificación elaborada, pero eso no demuestra ausencia de emoción ni mayor dificultad para reconocerlo. El hecho comprobable es un compromiso adicional sin una condición permitida previamente ni nueva información registrada. «Estaba alterado» no resuelve el cumplimiento; tampoco «estaba tranquilo».
Con qué no debe confundirse. La información aparecida después de abrir la posición puede importar realmente para el resultado futuro: no es un coste hundido. Tampoco lo es aumentar por tramos una posición según el plan escrito antes de entrar, aunque el siguiente tramo se ejecute en un punto peor. Un coste hundido concierne solo a lo ya gastado e irrecuperable: dinero, tiempo de aprendizaje o meses dedicados a un enfoque.
8. Conducta, mecanismo y explicación más sencilla
Nombrar un sesgo a posteriori no demuestra nada. Antes de atribuir una etiqueta de este artículo a una conducta hay que descartar explicaciones que no requieren psicología: condiciones de mercado, instrumento, hora del día, volatilidad y funcionamiento de la plataforma. La tabla organiza esa distinción; la cuarta columna muestra qué permite decidir entre la segunda y la tercera.
| Conducta observable | Mecanismo de este artículo | Explicación más sencilla que debe descartarse | Qué lo resuelve |
|---|---|---|---|
| Cerrar una posición ganadora antes de la condición del plan | Punto de referencia = precio de entrada; efecto disposición | Condición previa de realización parcial; noticia que cambia los supuestos del escenario | Condición de salida registrada antes de entrar |
| No reaccionar ante una posición en pérdidas | Reticencia a realizar la pérdida | El nivel de invalidación estaba más lejos de lo recordado; la orden fue rechazada o nunca llegó | Nivel de invalidación registrado e historial de órdenes |
| Compromiso adicional en la misma dirección después de una pérdida | Escalada del compromiso, costes hundidos | Aumento por tramos previsto antes de la primera entrada | Plan de aumentos fechado antes de la primera orden |
| Rechazar una señal que cumplía las condiciones justo después de una pérdida | Asimetría en torno al punto de referencia | La señal incumplía una condición; el filtro de volatilidad funcionó correctamente | Lista de comprobación completada antes de decidir, no después |
| Balance semanal que excluye posiciones abiertas en pérdidas | Contabilidad mental | El informe muestra por defecto el saldo, no el patrimonio | Configuración del informe y definición del campo en el diario |
| Aumentar el compromiso al acercarse la cuenta al valor inicial | Efecto de vuelta al equilibrio | Las condiciones de mercado mejoraron realmente según los criterios del plan | Criterios de entrada escritos antes de la sesión |
Ninguna fila se resuelve por el resultado de una operación. Una posición cerrada antes de lo previsto puede haber terminado mejor que el plan y seguir siendo un apartamiento. La distinción merece su propia entrega del curso: resultado frente a proceso de decisión.
9. Registrar el punto de referencia para poder comprobarlo
Todo se reduce a un problema práctico: el mecanismo actúa antes de decidir y se reconoce después. La única salida es registrar la parte comprobable de la situación, es decir, aquello con lo que se compara el resultado.
A continuación figura el procedimiento completo. No es una plantilla de diario ni un conjunto de reglas de riesgo: cada uno tiene su lugar en el curso (el diario de trading y el plan de gestión del riesgo).
| Campo | Contenido |
|---|---|
| Condición de activación | Cada orden nueva y cada decisión de modificar una posición existente. |
| Acción | Una frase antes de cursar la orden: respecto a qué evalúa esta posición —nivel de invalidación y condición de salida— y qué valor de cuenta toma como punto de referencia esta semana. |
| Criterio de finalización | La anotación se cierra al cursar la orden. No se modifica una vez conocido el resultado; los comentarios posteriores van a un campo separado. |
| Pista de auditoría | La marca temporal de la anotación es anterior a la de la orden en el historial del bróker. Sin ello, no se distingue de una racionalización. |
| Criterio de fallo | Después de treinta posiciones cerradas, cuente en cuántos casos la anotación permite establecer si la decisión respetaba la condición. Si esa proporción no aumenta, revise si el campo es demasiado general y si debe rediseñarse la herramienta; la falta de aumento por sí sola no demuestra un mal diseño ni un defecto de carácter. |
Dos notas sobre lo que este procedimiento no ofrece. No elimina el mecanismo: registrar el punto de referencia no impide que actúe, porque conocer un sesgo no protege contra él. Sí proporciona datos con los que, tras unas decenas de decisiones, comprobar si los apartamientos forman una regularidad o son ruido. Tampoco sustituye la evaluación de la propia estrategia: si el método no tiene fundamento, ni el punto de referencia mejor registrado resolverá nada.
La prueba más próxima llega antes de lo que parece: en la primera posición que se mueve en su contra durante una semana en que la cuenta ya está por debajo de su máximo. Entonces se ve si la anotación matutina contiene una condición o solo una esperanza. El artículo sobre listas de comprobación frente a fuerza de voluntad (10.7) trata de cómo construir esas condiciones para que sobrevivan al momento en que su autor ya no es la misma persona tranquila que las escribió.
Preguntas frecuentes: punto de referencia, aversión a las pérdidas y efecto disposición
¿Duele realmente una pérdida el doble de lo que alegra una ganancia igual?
Mantengo una posición perdedora. ¿Es el efecto disposición?
¿Una pérdida no cerrada ya es una pérdida?
¿La aversión a las pérdidas y la prudencia son lo mismo?
¿Después de qué pérdida debo dejar de operar?
¿Ingresar dinero tras una pérdida grande siempre es un error?
Fuentes y referencias
- Kahneman D., Tversky A., «Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk», Econometrica, 47(2), 1979, pp. 263–291. Punto de referencia, sensibilidad decreciente y asimetría entre ganancias y pérdidas. Trabajo descriptivo basado en apuestas mayoritariamente hipotéticas; no contiene un coeficiente de aversión a las pérdidas.
- Tversky A., Kahneman D., «Advances in Prospect Theory: Cumulative Representation of Uncertainty», Journal of Risk and Uncertainty, 5(4), 1992, pp. 297–323. Fuente del parámetro 2,25, ajustado a los resultados de un pequeño grupo de participantes.
- Brown A.L., Imai T., Vieider F.M., Camerer C.F., «Meta-Analysis of Empirical Estimates of Loss Aversion», Journal of Economic Literature, 62(2), 2024. Estimación agrupada del coeficiente: 1,955, intervalo bayesiano del 95 % [1,820; 2,102].
- Gal D., Rucker D.D., «The Loss of Loss Aversion: Will It Loom Larger Than Its Gain?», Journal of Consumer Psychology, 28(3), 2018, pp. 497–516. Revisión crítica de la evidencia sobre la generalidad de la aversión a las pérdidas.
- Shefrin H., Statman M., «The Disposition to Sell Winners Too Early and Ride Losers Too Long: Theory and Evidence», The Journal of Finance, 40(3), 1985, pp. 777–790. Introducción del efecto disposición.
- Odean T., «Are Investors Reluctant to Realize Their Losses?», The Journal of Finance, 53(5), 1998, pp. 1775–1798. Unas 10.000 cuentas de un bróker de descuento estadounidense, 1987–1993; proporciones de ganancias y pérdidas realizadas de 0,148 frente a 0,098; rentabilidades excedentes durante los 12 meses siguientes de +2,35 % frente a −1,06 %.
- Ben-David I., Hirshleifer D., «Are Investors Really Reluctant to Realize Their Losses? Trading Responses to Past Returns and the Disposition Effect», The Review of Financial Studies, 25(8), 2012, pp. 2485–2532. Propensión a vender en forma de V según la rentabilidad acumulada de una posición.
- Thaler R., «Mental Accounting and Consumer Choice», Marketing Science, 4(3), 1985, pp. 199–214. Contabilidad mental y momento de cierre de una cuenta mental.
- Thaler R.H., Johnson E.J., «Gambling with the House Money and Trying to Break Even: The Effects of Prior Outcomes on Risky Choice», Management Science, 36(6), 1990, pp. 643–660. Estudio de laboratorio con estudiantes, importes parcialmente hipotéticos; efecto del dinero de la casa y efecto de vuelta al equilibrio.
- Arkes H.R., Blumer C., «The Psychology of Sunk Cost», Organizational Behavior and Human Decision Processes, 35(1), 1985, pp. 124–140. Serie de experimentos, incluido uno de campo con compradores de abonos teatrales.
- Staw B.M., «Knee-Deep in the Big Muddy: A Study of Escalating Commitment to a Chosen Course of Action», Organizational Behavior and Human Performance, 16(1), 1976, pp. 27–44. Decisión financiera simulada, estudiantes de empresariales; escalada del compromiso tras información sobre un fracaso.
- Yechiam E., Zeif D., «Loss Aversion Is Not Robust: A Re-Meta-Analysis», Journal of Economic Psychology, 107, 2025, 102801. Nuevo análisis; el efecto estimado depende de la simetría de los importes y el orden de presentación. Texto completo de los autores.
